El mercado dejó atrás su complacencia con la medida de adelantar exportaciones eliminando temporalmente las retenciones. El objeto de sus dudas es el 26 de octubre: ven pocos movimientos políticos para que el gobierno se imponga.

El efecto Bessent se empezó a diluir el viernes: los datos de la economía de EEUU hicieron que los inversores del exterior vendieran títulos de países emergentes, entre ellos los de Argentina que bajaron hasta más de 4% y elevaron al riesgo país otra vez por sobre los 1.000 puntos básicos. Solo tres días el riesgo país se pudo sostener en tres dígitos.

Los inversores se sintieron sin escudo protector tras las liquidaciones de exportaciones del agro, que permitieron al Gobierno recuperar USD 1.300 millones de reservas, o sea 100 millones más de lo que llevaba comprado en el mercado mayorista para acumular reservas.

La consultora EconViews, de Miguel Kiguel señaló que “lo realmente potente” es el blindaje de los vencimientos de deuda. “Se habló de un préstamo stand-by y de compras de bonos en mercado primario o secundario, aunque esto recién se trabajaría después de las elecciones. En los hechos, todo indica que los compromisos del mandato de Milei quedarían respaldados por el Tesoro de EEUU. La jugada final no pasa por no desembolsar un dólar, sino por generar un shock de confianza o sea bajar el riesgo país”, observó.

El informe notó señales de un giro. Por un lado, el Tesoro empezó a comprar reservas y con la polémica y desprolija eliminación temporal de retenciones se aseguró una oferta de unos USD 6.300 millones en seis ruedas, buena parte de los cuales van a terminar en sus arcas. Por otro, la política monetaria se volvió más laxa: tras semanas de tasas ridículamente altas, el Gobierno parece buscar algo de oxígeno para una economía que está planchada. La duda es si estos cambios son permanentes o circunstanciales.

Comprar reservas y bajar tasas son medidas consistentes con un dólar más alto. Pero hasta el momento el Gobierno se empecinó en mantener un tipo de cambio artificialmente bajo para contener la inflación. Según Econviews, “la incógnita es si esto se podrá mantener después del ingreso de los dólares del agro; la sensación es que luego del efecto del blindaje norteamericano y de los dólares del campo las tensiones van a volver a aparecer (…) las bandas de flotación ya no son creíbles y más temprano que tarde será necesario rediseñar el esquema cambiario”.

En este contexto, señaló la consultora, “reintroducir restricciones no es una buena señal cuando el mercado está esperando lo contrario (…) sin un cambio de rumbo en el frente cambiario y sin un programa más consistente, el riesgo es que el shock de confianza se diluya tan rápido como llegó. EEUU puede blindar vencimientos, pero no la credibilidad del programa. Esa tarea sigue siendo, enteramente, argentina”.

Econométrica analizó el proyecto de presupuesto 2026 y observó: “el Gobierno proyecta mantener un superávit base caja para 2026 cercano a 1,5% del PBI. Implica que puede comprar dólares por USD 10.000 millones en el año, magnitud que cubre buena parte de los pagos en dólares que suman USD 14.500 millones en 2026 entre intereses y capital. Pero el BCRA también tiene que acumular reservas, según dicta el acuerdo con el FMI”.

El informe agrega: “cuando el Estado ingrese al mercado de cambios para cumplir sus compromisos externos (deuda y reservas), empujará la demanda de divisas. Se suma que en 2026 empresas podrán comenzar a girar dividendos, luego de 6 años con restricciones (cerca de USD 2.500 millones por año)”. Y advierte: “la economía entró en déficit externo antes de conseguir financiamiento y antes de que el RIGI nutra de dólares el mercado de cambios, haciendo imposible acumular reservas en 2025 o tranquilizar a los mercados mostrando capacidad de pago de la deuda. Después de las elecciones se sabrá el potencial de todas estas variables y la política económica se tendrá que recalibrar con la información que otorguen las urnas al apoyo del modelo económico”.

FMyA, la consultora de Fernando Marull, señala que del cupo de USD 7.000 millones para la liquidación de exportaciones con retenciones al 0% todavía restan liquidar U$S 4.400 millones; una oferta muy grande, imposible de absorber por el mercado». El costo, prosigue, será una liquidación del agro cercana a cero en las dos semanas previas a las elecciones del 26 de octubre, por lo que el Tesoro o el BCRA tienen que comprar reservas aprovechando la oferta extra (USD 3.000 millones), para ponerle un piso a la cotización del dólar y porque en unas semanas el mercado se va a secar”.

Además, FMyA opina que si bien aún restam el anuncio oficial y los detalles, el apoyo financiero de EEUU es prácticamente un hecho. “El apoyo vendrá en forma de un swap por USD 20.000 millones para el BCRA y la posibilidad de que el Tesoro americano compre deuda soberana Argentina. El apoyo provee un hedge (cobertura) para el oficialismo, que podrá contar con poder de fuego extra en caso de obtener otro resultado negativo en las elecciones de octubre”.

La consultora pronostica un 1,9% de inflación en septiembre y recuerda que el oficialismo “todavía debe redoblar esfuerzos para recuperar los votos moderados que perdió respecto de 2023 (hay que ver cómo impacta la baja de las retenciones cero en el votante de Córdoba y Santa Fe). Si bien el panorama luce más favorable en el corto plazo, la incertidumbre electoral y con los gobernadores y el Congreso continúa; por ahora, nada está dicho y el oficialismo no debería cantar victoria sólo por una semana favorable”.

La consultora F2, de Andrés Reschini, cree que tras los anuncios de EEUU “hasta octubre difícilmente vengan más buenas noticias, al menos de ese calibre”. Y agrega: “la incertidumbre política no fue despejada con los anuncios y el Tesoro debe aprovechar esta ventana de liquidación del agro para sumar reservas. Con ese objetivo, el BCRA decidió retroceder en términos de desregulación e hizo universal la prohibición a la venta de divisas en el MEP y/o CCL por 90 días luego de haber accedido al Mercado Libre de Cambios.

Se busca así achicar la demanda y hacer más eficiente la cacería oficial en la rueda cambiaria. Pero -advierte F2- “este tipo de medidas nunca son bienvenidas por el mercado y la brecha volvió a ensancharse hasta el 11%, el mayor registro desde la previa a la Fase 3 en abril. El castigo alcanzó a la deuda soberana en moneda extranjera y también a las acciones. El tipo de cambio contado con liquidación (CCL) terminó muy cerca del techo de la banda y el mayorista volvió a retroceder hasta cerrar en 1.326 pesos. Otra señal de incomodidad del mercado es el costo del canje que, si bien no alcanza a superar al promedio histórico, escaló hasta 2,7%, el valor más alto desde mediados de enero”.

Sobre el mercado de futuros, la consultora nota que el retroceso del dólar mayorista y el resultado de la licitación del Tesoro, lograron descomprimir algo de presión. “De todos modos, la señal sigue siendo de cautela para los próximos meses. El interés abierto se incrementó en USD 368 millones en gran medida gracias al aporte de fin de octubre que sumó unos 323,6 millones. Pero el total de las posiciones abiertas en dollar linked entre la licitación del Tesoro y futuros alcanzó nada menos que a USD 3.348 millones, de los cuales el 80% se concentran en octubre/noviembre y alrededor del 90% de esta nueva cobertura fue otorgada por el Tesoro. Así y todo, los sintéticos terminaron con tasas negativas de hasta 26% anualizado en el tramo corto ”lo que marca la inclinación del mercado al posicionamiento en dólar en un horizonte de corto plazo dadas las dudas sobre la continuidad del actual esquema de bandas divergentes”.

Según Adcap Grupo Financiero “El apoyo decisivo de EEUU estabilizó las condiciones y reposicionó a la Argentina como -palabras de Bessent- “sistémicamente importante”.

En ese contexto, según Adcap, “el mercado debería volver a un sesgo alcista u optimista, ya que los inversores asignarán mayores probabilidades de que el país recupere el acceso al mercado. Adcap recomienda “extender la duración en bonos hard dollar como el Global 2035, para el cual esperamos un retorno del 31%-39% hasta fin de año, superando al 2030 en 14%-19 por ciento”.

En este clima, la semana empieza con inversores cautelosos. El efecto electoral es el centro de los temores. Los inversores prefieren al Gobierno hablando con Macri y los Gobernadores antes que medidas económicas sorpresivas para calmar la posible suba del dólar.

Luego de la quita de derechos de exportación transitoria al campo, aún queda un gran volumen de productos agropecuarios por exportar. En números, la proyección supera los USD 4.900 millones. Mientras tanto, los productores piden que el beneficio se extienda, dado que muchos quedaron afuera.

El Gobierno dispuso retenciones en 0% para los principales granos y subproductos durante un período transitorio: hasta el 31 de octubre de 2025 o hasta que las ventas al exterior alcanzaran los USD 7.000 millones, según ocurriera primero. La meta de ventas se alcanzó en solo dos días hábiles.

El decreto incluyó productos de los complejos de soja, maíz, trigo, girasol, cebada y sorgo, no solo en grano sino también sus derivados industriales, como harina y pellets de soja y girasol, aceites, biodiesel, harina de trigo y malta, entre otros.

El caso del complejo sojero resulta relevante porque es la primera vez desde marzo de 2002 que los subproductos de la soja, principal rubro exportador del país, quedan exentos de retenciones. Para cereales y el complejo girasol, ya existió un período sin derechos de exportación entre diciembre de 2015 y agosto de 2018.

La Bolsa de Comercio de Rosario (BCR) enfocó su análisis en los complejos de soja, trigo y maíz, responsables del 87% de las exportaciones totales de los complejos oleaginoso y cerealero, considerando los principales indicadores de la campaña vigente. También se registraron operaciones para la campaña 2025/26.

Partiendo de la estimación de exportaciones para la campaña 2024/25 de los principales productos de los tres complejos (trigo, maíz, soja y sus derivados), se tiene que el volumen total proyectado a despachar al exterior suma 93,4 millones de toneladas.

Pero de esa cifra 76,8 millones de toneladas ya se vendieron, y registraron su respectiva Declaración Jurada de Venta al Exterior (DJVE) al 25 de septiembre.

“Si se valúa la mercadería que resta vender al exterior de la campaña 2024/25 al precio FOB de exportación vigente el miércoles 24 de septiembre, se estima que el valor total del trigo, el maíz, y el poroto, la harina y el aceite de soja que resta vender al exterior para cumplir con la proyección exportadora estimada para la campaña alcanza a USD 4.933 millones”, señaló la BCR en su informe.

En detalle, los productos del complejo soja aportarían USD 3.150 millones, equivalentes al 65% del total, seguidos por el maíz, con ventas externas pendientes por USD 1.790 millones, lo que representa el 26%. En el caso del trigo, las ventas declaradas ya cubren el volumen estimado para exportar en el ciclo en curso.

Respecto de la comercialización interna, la producción total de trigo, maíz y soja en la campaña 2024/25 fue de 119,6 millones de toneladas, de las cuales cerca de 12 millones se destinan al consumo interno.

De este modo, el volumen potencial de ventas internas registrado por la Secretaría de Agricultura, Ganadería y Pesca (SAGyP) suma 107,6 millones de toneladas.

“Del total estimado a absorber en la campaña 2024/25, al 25 de septiembre ya se comercializaron 83,7 Mt, de las cuales 75,1 millones de toneladas ya tienen precio en firme. Si al volumen de granos que resta comprar a la industria y a la exportación le sumamos el volumen de mercadería comprada que a la fecha no se le ha puesto un precio en firme, promediando septiembre el stock de trigo, soja y maíz que o bien no había sido vendido o bien aún permanecía con precio pendiente de fijación ascendía a 35,1 millones de toneladas”, precisó la BCR.

El valor de este stock, calculado según el precio de la Cámara Arbitral de Cereales de Rosario del 25 de septiembre, asciende en teoría a USD 8.927 millones.

El hecho que las retenciones 0 hayan estado vigentes por solo 72 horas, ya que grandes cerealeras exportaron abultados volúmenes que permitieron llegar rápidamente al tope de USD 7.000 millones, suscitó críticas entre los jugadores más pequeños.

El presidente de la Sociedad Rural, Nicolás Pino, dijo: “Muchos productores quedaron afuera. Si se extendiera hasta el 31 de octubre, podría beneficiar realmente al productor”. “Realmente el ánimo nos duró poquito”, expresó.

Desde Coninagro manifestaron: “Si bien la iniciativa fue recibida con expectativas, en la práctica dejó en el productor una sensación amarga”.

“Celebramos el camino iniciado por el gobierno en la eliminación gradual y permanente de la alícuota, y en la convicción de que se plantee la necesidad de revisar este tributo distorsivo. Valoramos el gesto de avanzar en esa dirección. Sin embargo, entendemos que la medida transitoria no alcanzó a derramar sobre el primer eslabón de la cadena, el productor agropecuario, que es, además, quien más riesgo asume”, explicaron.

“Por el contrario, los indicios apuntan a que fue una ventana de oportunidad y un negocio para unos pocos. Creemos que la eliminación de retenciones debe transformarse en una política de Estado permanente, que brinde previsibilidad y horizonte a quienes generan la producción primaria”, añadieron.

Los anuncios del apoyo financiero de EEUU y la fugaz quita de retenciones que generó un ingreso de USD 7.000 millones dieron un respiro a las presiones cambiarias vistas durante la semana previa. Sin embargo, de cara a los comiciones de octubre, se espera una mayor demanda y menos oferta de dólares. El equipo económico tendría 3 opciones para administrar el escenario.

El alivio de los últimos días permitió que el Tesoro acumulara más de USD 1.700 millones en cuatro jornadas, impulsado por la suspensión temporal de retenciones al sector agropecuario. De este modo, el Banco Central habría recuperado los USD 1.100 millones que vendió en días anteriores para estabilizar el tipo de cambio, destacó GMA Capital.

La posibilidad de poder sostener ese nivel de compra de divisas en las próximas semanas está en duda. Desde LCG señalaron que hasta las elecciones habrá escasez de dólares, “dado que desde el próximo lunes/martes se pinchará la oferta y probablemente se incremente la demanda”.

Este último punto dependerá en gran medida del nivel de tipo de cambio y de las tasas en pesos, además del nivel de incertidumbre.

“Creemos que un dólar por debajo de $1.400 estimulará la demanda, porque estará la percepción de que está barato, en tanto seguirá lejos de un nivel que ya tocó: el del techo de la banda. Si a eso sumamos la clásica cobertura pre-electoral, no hay dudas que habrá presión alcista”, consideró la consultora.

A su vez, destacó en su análisis que “hubo un tirón de orejas por la estrategia cambiaria anterior”, considerando que exfuncionarios del FMI, como Alejandro Werner y Gita Gopinath, “que suelen ser fuentes confiables de qué piensa realmente el organismo”, sugirieron un régimen cambiario más flexible que permita acumular de reservas.

Así, según LCG, se abren para el gobierno tres opciones hasta las elecciones:

1) Defender una paridad por debajo de $ 1.400 hasta las elecciones, eventualmente usando reservas para esa defensa, con el posible objeto de mostrar que está todo controlado;

2) Llevar deliberadamente lo antes posible el dólar cerca del techo de la banda para intentar una defensa en ese nivel, con tasas, futuros y reservas;

3) Dejar que el mercado ponga el nivel sin intervención alguna, salvo cuando toque el techo de la banda.

“La primera sería una muy mala señal. La segunda parece ser la mejor opción porque muestra una estrategia planificada. Tal vez, el BCRA quiera dejar correr los días con un dólar más bajo hasta el cierre de septiembre, para mejorar la rentabilidad de su posición vendida en futuros, pero ya comenzado octubre debería apuntar a eso”, sostuvo el informe.

“La tercera es muy parecida a la segunda si uno prevé que la demanda de dólares aumentará y la oferta dará un paso atrás, pero la dinámica será sin compras de dólares por parte del BCRA o el Tesoro”, añadió.

Tampoco se descarta una cuarta opción, que es la de romper el régimen de bandas, pero eso “lo vemos más factible para después de las elecciones, con el timing adecuado en función del resultado electoral. Ciertamente, es nuestro régimen ideal para este contexto, con intervenciones ‘sucias0 para acotar la volatilidad. Eliminar las bandas con semejante soporte del Tesoro de EEUU no sería un salto al vacío ni mucho menos”, indicó LCG.

“Si durante octubre la estabilidad cambiaria se interrumpe o el ajuste del tipo de cambio ocurre en forma abrupta con una alta demanda de cobertura, podría activarse el respaldo prometido por Estados Unidos a través de alguna de las alternativas discutidas. De no presentarse este escenario, ese apoyo quedaría pendiente hasta después de las elecciones”, añadió.

Al respecto, como informó Infobae, la Secretaría del Tesoro de EEUU analiza la posibilidad de transferir 5.000 millones de dólares al Banco Central, como primer tramo del swap acordado por un total de 20.000 millones de dólares. Pero aún no se definió si este desembolso se realizará antes de las elecciones del 26 de octubre. En paralelo, el Gobierno sondea a un banco clave de Wall Street como asesor financiero.

De momento, la medida más reciente para evitar presiones en el mercado de cambios fue la vuelta de la restricción cruzada que impone un plazo de 90 días en los que los compradores de dólar oficial no pueden operar con contado con liquidación o MEP y viceversa. Según fuentes oficiales, la decisión responde a evitar distorsiones. Particularmente se intenta desactivar el “rulo”, que permitía ganarse la brecha con los dólares financieros.

“Así, el Tesoro tendría menos competencia para comprar los dólares liquidados”, aseguró GMA.