El Banco Central vendió en 3 días todos los dólares que compró en el año para aumentar las reservas. El mercado no cree que eso se sostenga. Hace dos semanas el problema era acumular reservas, ahora es no perderlas.

La entidad vendió en tres días USD 1.110 millones, casi el total de los USD 1.200 millones que compró el Tesoro a lo largo del año. Solo el viernes se vendieron USD 678 millones, más de la mitad de lo que se compró en el año.

Al principio querían acumular reservas cuando el dólar llegara a $1.000, piso de la banda en aquel momento. El mercado reclamaba priorizar la compra de reservas para bajar el riesgo país, pero el Gobierno quería secar de pesos el mercado para bajar la inflación. Como siempre, el mercado tuvo razón.

La luna de miel de la confianza terminó, la política aplastó a la economía, pero el Gobierno insiste en soluciones económicas que hoy no cambian el escenario , debido al temor a que no le vaya bien en las elecciones de octubre.

La suba de tasas del viernes -no hay LECAP corta que rinda menos de 5% hasta fin de diciembre. que rinde 5,51% efectivo mensual-, la suba del dólar y la enorme venta de reservas muestra que todos los intentos de maquillaje oficiales fracasaron. El problema fue el armado de listas, algo inamovible, que demostró que la estrategia no funcionó. Al Gobierno le hubiera convenido no ganar las elecciones de la Ciudad de Buenos Aires, porque ese triunfo le hizo creer que podía someter a quienes se querían aliar y prefirió pintar sus listas de violeta, para extender su poder a todo el país.

Esa acción del Gobierno recordó al acto del 27 de febrero de 2012, cuando Cristina Fernández de Kirchner había ganado de forma arrolladora las elecciones y pronunció su “ahora vamos por todo”. Esa ambición la llevó a la derrota tres años después. El cambio más importante es que ahora la conducción de la campaña nacional quedó a cargo de Pilar Ramírez, la presidente del bloque de legisladores y de la LLA en CABA, que comenzó a moverse con el respaldo de Javier Milei.

El viaje del presidente a EEUU, donde quizás consiga un préstamo del Tesoro para pagar capital e intereses por casi USD 10.000 millones en enero y julio próximos, puede incidir hoy en los castigados bonos de la deuda que elevaron el riesgo país a casi 1.500 puntos básicos, el triple de lo que se necesita para acudir a los mercados internacionales ¿Quién no jugaría una leve parte de su cartera a estos bonos que tienen tasas de retorno que rondan 25% en el corto plazo? Algunos.

Es tan fuerte la caída de bonos y acciones que en lo que va de setiembre los inversores que tenían dinero en fondos de inversión de renta fija ya llevan retirados $510.000 millones.

Las principales consultoras se involucraron en el nuevo escenario. El informe de 1816 se titula “habrá que comprar reservas” y señala que la política cambiaria puede cambiar después de las elecciones porque hasta fin del mandato hay que comprar un promedio de USD 1.000 milllones mensuales. “Independientemente de si se trata de compras del BCRA (más oferta de pesos) o parcialmente del Tesoro (con superávit primario), para nosotros el tipo de cambio de equilibrio sin rollover (si no pueden endeudarse para pagar los vencimientos) estará arriba del techo de la banda”, señaló.

El informe considera difícil estimar un nivel de tipo de cambio de equilibrio con compra de reservas y saber cómo reaccionará la inflación a ese escenario. Ve un esquema de tipo de cambio flexible ya sin bandas (acaso el escenario más probable, el más convencional y el que seguramente prefiera el FMI), que las compras de dólares podrían ser discrecionales o bajo un programa (como el anunciado hace poco por Chile, con compras por hasta USD 25 millones por día).

Otro esquema, dice, “es ir a un tipo de cambio fijo tras un salto inicial, en el que la tasa de interés en pesos baja mucho en términos reales, pero se vuelve muy positiva en términos de dólares, impulsando el carry, como hicieron al principio del Gobierno. Bajo esta opción no es obvio qué nivel haría falta para que compren fuerte de un día para el otro: el tipo de cambio de $800 al inicio de Milei (muy depreciado en términos históricos) es un nivel de casi $2.300 actual”.

Para la consultora no es posible una dolarización en este momento. Más allá de la falta de reservas para comprar la base monetaria, explica, “ese plan obligaría a convertir todos los bonos en pesos (donde invierten los bancos más de la mitad de sus depósitos en pesos) en bonos en dólares, cuando estos empezaron a meter en precios chances de reestructuración (primero habría que licuar y reestructurar)”.

En tanto, FMyA, que dirige Fernando Marull, indica que “el mercado se pregunta si las bandas durarán hasta octubre. El BCRA tiene poder de fuego y Caputo parece dispuesto usarlo hasta las elecciones. Tiene USD 14.000 millones más USD 2.600 millones de dólares futuros y puede subir la tasa de interés. Deberían llegar, pero será más costoso que la previa de PBA. El día después dependerá del resultado de octubre, obviamente”.

Según la consultora, “esta semana la suba del dólar ($1.475) impactó muy poco en la inflación (+0,7% semanal) y septiembre perfila a 2 por ciento. El aumento del dólar CCL debería empezar a pegar en precios estas semanas. Los datos de actividad siguen malos y los negocios y proyectos están frenados hasta después de las elecciones”.

Sobre los bonos opina que con el BCRA vendiendo dólares “en las próximas semanas será difícil que repunten. Hoy el mercado descuenta que, si el BCRA vende dólares y encima el Gobierno pierde las elecciones, deberá aceptar una fuerte devaluación o -de lo contrario- reestructurar la deuda pública. Salvo que el oficialismo saque algún conejo de la galera”.

El infome agrega que el mercado “descuenta que luego de octubre habrá flotación sin bandas y el dólar subirá más. Obviamente dependerá del resultado de las elecciones: una Buena elección del Gobierno (40%) bajará el Riesgo País, permitirá recalibrar las bandas y el dólar subirá menos; una mala elección (30%) subirá el riesgo país y el dólar aún más, porque con el mercado cerrado, el BCRA deberá comprar muchos dólares. En cualquier escenario, el dólar subirá”.

Sobre el escenario electoral arriesga: “¿Puede remontar las elecciones? Sí. El escenario de octubre está difícil para el gobierno, pero no imposible. Primera encuesta de AtlasIntel (de buen track record) hoy da ventaja de 4 puntos a LLA (39%); achicaría diferencia en PBA y Provincias Unidas estaría sólido en Santa Fe y Córdoba. Este escenario es consistente con el Indice de Confianza en el Gobierno de la Universidad Di Tella. No juega el aparato en PBA y se suma el voto anti-K. La economía no mejorará hasta las elecciones, así que lo único que puede mejorar es la estrategia política: más negociaciones con provincias aliadas y un discurso más moderado para reconquistar el votante de Juntos por el Cambio. Nuestro escenario base (60% de chance) es que LLA no haría una mala elección. Ahí deberían rebotar activos”.

Para EconViews, la consultora que dirige Miguel Kiguel “a esta altura, todas las salidas son costosas: dejar flotar al dólar, seguir perdiendo reservas o volver a poner el cepo. El primer cambio debería venir por el esquema cambiario. Las bandas ya no son creíbles y el Banco Central no puede quemar el préstamo del FMI para sostener un tipo de cambio artificialmente bajo”.

En la visión de Econviews, la mejor alternativa sería migrar hacia un esquema de flotación sin bandas, con un tipo de cambio lo suficientemente competitivo que permita comprar reservas.

“Es cierto que esta salida tendrá consecuencias en inflación y probablemente en votos, pero estirar el esquema actual, que ya quedó obsoleto, es aún más riesgoso. En apenas tres días en el tope de la banda, el Central vendió más de 1.000 millones de dólares, un ritmo insostenible con más de 20 ruedas por delante antes de las elecciones”, señala. En cambio, “reinstalar el cepo sería, directamente, un suicidio”.

Un segundo giro, dice, “debería ser político. Más allá de lo difícil que resulta tender puentes en plena campaña y de haber maltratado a enemigos (y no tan enemigos), es imperioso un intento de diálogo. Un acercamiento más constructivo con el PRO, que aporte músculo político, podría sumar. Por último, la política monetaria debe volver a ser conducida por el BCRA y no por el Tesoro. Eso implica, además, objetivos convencionales, sin inventos como la “base monetaria amplia” o la eliminación de ventanillas de liquidez, con menos idas y vueltas regulatorias y mayor coordinación con el esquema cambiario”.

En definitiva, concluye, el Gobierno está frente a un punto crítico: “la economía no le da margen para seguir acusando a terceros: o se decide a encarar un giro rápido y contundente, o el mercado lo hará por él, con costos aún más altos”.

F2, de Andrés Reschini, señala que la última rueda de la semana “fue una clara señal de que el mercado entró en pánico. Justificado o no, el hecho de que a BCRA le lleven USD 678 millones de las reservas en una rueda con una demanda por divisas acelerando fuertemente y una oferta contrayéndose, habla a las claras de que el esquema cambiario tiene los días contados, en la visión del mercado. La brecha cambiaria superó el 6%, las tasas cortas en la curva pesos rondaron el 4,5% efectivo mensual y el Riesgo País podría superar 1.500 puntos en el cálculo del viernes. El presidente dejó deslizar la chance de que el Tesoro de los Estados Unidos salga al rescate con algún tipo de desembolso que sirva para garantizar el pago de los próximos cupones de deuda en moneda extranjera pero no aparece nada que lleve al mercado a imaginarse un futuro sostenible bajo el esquema actual”.

F2 señala que “se habla de que el BCRA podría retirar prácticamente todos los pesos vendiendo reservas, pero según la estimación al cierre de esta semana, el M2 transaccional privado rondaría el equivalente a USD 33.000 millones cuando luego del salto cambiario de diciembre de 2023 llegó a USD 22.450 millones. De modo que es probable que, de mantenerse este escenario de corrida, los dólares con los que cuenta el BCRA se queden cortos y las elecciones a octubre se hagan demasiado lejanas”.

En el mercado de futuros, sin embargo, si bien el interés abierto ha crecido de manera sostenida, no se observa una estampida en el volumen como sucedió en el spot en los últimos días. “Probablemente se deba a que con el grado de restricciones actuales buena parte del mercado puede acceder directamente a la divisa y, por otra parte, BCRA se ocupó a final de agosto mediante normativa de restringir el acceso a los bancos.

“Así, la autoridad monetaria logró que sus intervenciones en esta plaza sean más efectivas. De todos modos, hoy no resulta suficiente para mantener al spot dentro de las bandas. Pero no hay señales de que todo estalle con una brecha del 6 por ciento. Este dato podría indicar que ante la eventual eliminación de las bandas, el tipo de cambio pueda tener una reacción moderada para encontrar un nuevo equilibrio en lugar de un overshoot (disparada). Quizás sea tiempo de recalibrar en este sentido, soportar algo más de inflación, pero no demasiada aprovechando el acotado pass trough derivado de no financiar el Estado con emisión, y de esa manera volver a acumular reservas antes de que sea demasiado tarde”, advierte la consultora.

En un contexto así, si se consigue algún desembolso de Organismos Internacionales y del Tesoro de EEUU el efecto será más suave, advierte. “Pero sin recalibrar, los desembolsos (si se materializan) tendrán un efecto limitado o nulo. La dimensión política complica más las cosas y es un factor de incertidumbre. Habrá que ver cómo terminan las próximas votaciones en el Congreso en relación con los vetos y DNU. Pero así y todo el Gobierno puede reaccionar a tiempo antes de que las reservas sangren demasiado, quizás a un costo en materia de inflación relativamente bajo”.

La rueda de hoy es clave por la magnitud de intervención del BCRA, que puede definir si se mantendrá la banda cambiaria. El mercado apuesta a que es insostenible. Espera algún anuncio que cambie en profundidad la incertidumbre por el pago de la deuda.