El Gobierno aprovecha a fondo la lluvia de dólares de abril, contemplando los ingresos del agro, por la cosecha gruesa, y el boom de empresas y provincias que colocaron u$s12.000 millones desde el triunfo de Javier Milei en las legislativas de octubre 2025.

Este viernes, el Banco Central compró otros u$s457 millones, la cifra más alta en dos años, para acumular compras por u$s5.421 millones en lo que va del 2026: más de la mitad de la meta prevista para todo el año.

Se trató, de hecho, de la segunda compra más alta de la gestión Milei: para encontrar una cifra mayor, hay que volver hasta el 4 de abril de 2024, cuando sumó u$s468 millones.

Además, el dólar volvió a caer y anotó en la semana la mayor baja en dos meses: de hecho, el minorista quedó por debajo de los $1.400 y está más barato que hace seis meses.

Más allá de las críticas de una parte de los analistas, la realidad parece darle la razón a Luis Caputo. Días atrás, el ministro de Economía sostuvo, no sin cierta ironía: «Si el BCRA no comprara u$s100 millones por día, el dólar estaría a $1.100».

El dólar bajó y está más barato que hace seis meses

El dólar minorista cerró la semana por debajo del umbral de los $1.400 y finalizó en $1.395. De esta manera, acumula una caída del 5% en lo que va de 2026 y se ubica incluso por debajo de los niveles registrados seis meses atrás.

La cotización viene en retroceso desde el máximo de $1.515 alcanzado el 23 de octubre, en la antesala de las elecciones, cuando crecía la dolarización de carteras ante la incertidumbre cambiaria.

Si bien a fines de marzo llegó a tocar en una rueda los $1.390, con estos valores, el tipo de cambio minorista se ubica por debajo del registrado el 10 de octubre, cuando cotizaba a $1.405, mientras que el blue se encontraba en $1.475. A medida que se consolidó el acceso al mercado oficial —tras el levantamiento del cepo—, la demanda en el segmento informal perdió fuerza y presionó a la baja su precio.

Entre los factores que explican esta baja aparece el ingreso de dólares provenientes del sector exportador, junto con emisiones de deuda por parte de empresas y provincias. Todo esto ocurre en paralelo a una inflación acumulada cercana al 15% entre octubre y marzo.

Hacia adelante, las proyecciones indican que la cotización podría mantenerse relativamente estable en lo que resta del mes, con el tipo de cambio mayorista en torno a los $1.380, sin grandes sobresaltos en el corto plazo.

¿Cuán barato está el dólar?

Luis Caputo descartó más de una vez un atraso cambiario, a pesar de que el tipo de cambio mayorista continúa por debajo de los $1.400 y la inflación se mantiene en torno al 3% mensual.

El propio titular de Hacienda admitió que el IPC de marzo finalizó más arriba que los meses anteriores, producto de la suba de los combustibles por culpa de la guerra en Medio Oriente.

El dato central es que el tipo de cambio se ubica en torno a los $1.400 y, en términos reales, ya se encuentra en niveles bajos dentro de la era Milei.

Si el tipo de cambio se mantiene en esa zona -con una inflación del orden del 2,5% mensual-, hacia mitad de año podría regresar a valores similares a los de noviembre de 2023, previos a la devaluación inicial de la actual administración.

«El dólar ajustado a precios de hoy cotiza cercano a mínimos registrados durante la gestión de Macri», sostuvo el economista Salvador Vitelli.

El propio Vitelli calculó algunos valores de referencia, para tener en cuenta y comparar el actual escenario con el pasado:

• El «sudden-stop» de 2018 llegó a un máximo que hoy equivale a $2.400
• Post-PASO19 equivale hoy $2.568
• La corrida de octubre del 2020 es hoy $4.555
• La crisis de deuda de 2022 es hoy $3.900
• La corrida preelectoral 2023 es hoy $4.646
• Los $800 de la devaluación de diciembre de 2023 hoy equivalen a $ 2.676
• Los $350 predevaluación son hoy $1.236.

Es decir: el tipo de cambio actual se encuentra tan solo 13,2% sobre el valor que mostraba el «dólar Massa», justo antes de la devaluación de diciembre de 2023.

Superávit comercial: ¿se viene la lluvia de dólares?

Para este año, el Gobierno espera una oferta de divisas elevada. El superávit comercial de 2026 podría superar los u$s20.000 millones, con exportaciones en torno a u$s95.000 millones e importaciones que difícilmente superen los u$s70.000 millones, de acuerdo a una estimación de la consultora MacroView.

A esa oferta se suma el ingreso de dólares financieros por endeudamiento de empresas, vía emisiones de obligaciones negociables y préstamos externos. Este flujo, aunque más volátil, también contribuye a reforzar la disponibilidad de divisas.

Con este nivel de oferta, el mercado logra abastecer simultáneamente dos demandas muy exigentes: la del sector público —que necesita dólares para pagar los vencimientos de la deuda— y la de las personas, que compran divisas para ahorro y turismo.

Este último punto es clave para entender la dinámica actual. La demanda privada sigue siendo muy alta. Entre diciembre y marzo, las personas compraron cerca de u$s2.500 millones mensuales. Extrapolado, equivale a unos u$s30.000 millones anuales, un número que en otro contexto sería claramente desestabilizante.

Sin embargo, el tipo de cambio no sube. Por el contrario, se mantiene estable o incluso con tendencia a la baja nominal. Esto no responde a una intervención directa del Banco Central para «pisarlo», sino a que la oferta alcanza —por ahora— para cubrir toda la demanda.

¿Por qué se mantiene la estabilidad cambiaria?

A diferencia de otros tiempos, cuando un atraso del tipo de cambio era visto como un riesgo de corto plazo, el escenario actual luce estable. Al menos para los próximos meses, con la expectativa de la liquidación de una cosecha récord, que podría superar los u$s40.000 millones.

Por otra parte, el Banco Central viene comprando dólares de manera sostenida. En el primer trimestre acumuló más de u$s4.400 millones, que fueron destinados en su totalidad al pago de deuda externa. Esto convierte a las compras de reservas en una pieza central del esquema financiero del año.

El problema es que, aun con estas compras, la acumulación neta de reservas sería limitada. El superávit cambiario se utiliza en buena medida para financiar al Tesoro, lo que reduce el margen de acumulación genuina.

El Gobierno cerró un rulo que limitaba su capacidad de compra de reservas y generaba ganancias sustantivas para los operadores que podían aprovecharlo. Mediante una norma publicada ayer, impidió que las mesas que operan con bonos soberanos puedan sacar y entrar dólares para aprovechar el “canje”, la diferencia entre el dólar MEP y el dólar contado con liquidación, y ganar así hasta 4% por operación. En su primer día, la nueva regulación colaboró en parta a que el Banco Central (BCRA) compre un monto récord de reservas para los últimos dos años.

La operatoria, completamente legal, aprovechó durante semanas la brecha entre tipos de cambio financieros y sumó presión sobre las reservas del Banco Central. Fuentes del mercado describen que el mecanismo consistía en sacar rédito la diferencia de cotización entre el MEP y el contado con liquidación (CCL) para ejecutar movimientos de ida y vuelta con dólares, generando un arbitraje que, en algunas ruedas, rozó el 4 por ciento.

Según operadores, el rulo funcionaba gracias a las brechas entre distintas cotizaciones de la moneda estadounidense. Un dólar depositado en el país -ya sea en un banco o sociedad de Bolsa- era girado al exterior a través del Mercado Único y Libre de Cambios. Así, ese dólar MEP (medio electrónico de pago, que es como se llama al dólar que se mueve en el sistema financiero y bancario local), se transforme en dólar divisa (el que se opera en transacciones internacionales).

Como el dólar divisa se opera contra el BCRA, la autoridad monetaria debía atender ese giro demandando los dólares que le pedían girar bancos en nombre de sus clientes. Una vez que los dólares estaban en el exterior, el rulo continuaba con un regreso al financiero local: pasar de dólares contado con liquidación a dólares MEP. Al existir una diferencia de más de 3%, en algunas ruedas, el inversor se hacía con la diferencia. Y, hecha la diferencia, podía volver a iniciar el ciclo. Aún descontando comisiones y otros costos, la operación resultaba muy provechosa.

La intervención oficial, según fuentes del mercado, se tradujo primero en llamados informales a los bancos para desalentar este tipo de arbitrajes. Pero como la operatoria continuaba entre inversores más pequeños, hubo que actuar y apretar un poco más el cepo.

Mediante la Comunicación A 8417 difundida el jueves, el Banco Central estableció que toda persona o empresa que realice una transferencia de divisas al exterior debe presentar una declaración jurada en la que se compromete a no adquirir títulos valores con liquidación en moneda extranjera —ya sea dólar MEP o contado con liquidación— durante los 90 días siguientes a la operación. Esto impide moverse rápido, de ida y vuelta, para completar el rulo.

Juan Manuel Truffa, analista de Outlier, sostuvo que la operatoria presionaba sobre las reservas del Central, ya que cada giro de dólares implicaba una venta de divisas desde la entidad monetaria. Truffa describió que, cuando los bancos abandonaron la operatoria, el incentivo para los inversores particulares creció, porque la menor competencia amplió aún más la brecha del canje.

La mesa de dinero observó que el spread entre el contado con liquidación y el MEP, que rondó el 2% durante buena parte de 2025, saltó hasta superar el 4% durante las últimas semanas. El diferencial se amplificó el viernes cuando la regulación formalizó la restricción y bloqueó la posibilidad de realizar el rulo, lo que dejó atrapados dólares locales y deprimió las tasas de interés de los bonos que se colocan en la plaza doméstica.

El trader Belisario Álvarez de Toledo remarcó en redes sociales que, desde las elecciones, la brecha no dejó de crecer y que el fenómeno obedece casi por completo al exceso de dólares locales atrapados en el sistema. Según Álvarez de Toledo, la estructura del canje genera una transferencia de riqueza de los tenedores de dólares locales hacia los emisores de deuda que pueden colocar bonos a tasas artificialmente bajas. Ejemplificó con los Bonares, que se operan localmente a tasas del 5%, aunque su rendimiento en el mercado internacional es mucho más alto, en el rango del 7,5% al 8,9 por ciento. El spread entre ambos precios, en algunos casos, trepó hasta 270 puntos básicos.

El impacto de la operatoria se reflejó rápidamente en los datos diarios. Los días de mayor arbitraje coincidieron con los picos de volumen negociado y con la mayor demanda de dólares para girar al exterior. El Gobierno detectó que este flujo afectaba directamente la acumulación de reservas, ya que obligaba al Central a vender divisas para abastecer las transferencias al extranjero.

Un operador que prefirió no identificarse explicó que la decisión de cortar el rulo buscó frenar la sangría de reservas y estabilizar la posición del Central. Señaló que, si bien la medida generó una mayor brecha entre cotizaciones, redujo significativamente la presión sobre las arcas oficiales.

La incomodidad de los operadores llega por tres lados. El primero, porque les arruinaron un negocio. El segundo, porque esta nueva norma suma restricciones y va en dirección contraria al objetivo declarado de eliminar el cepo. Y el tercero porque somete a los tenedores de dólares en el mercado local a un cierto estatus de segunda categoría: tanto el Gobierno como las empresas pueden colocar deuda más barata en el mercado local, ya que atrapa a los tenedores de dólar MEP y no les permite ir a buscar rendimientos que para los mismos emisores son más caros en el mercado externo.

Al Gobierno, por otra parte, el nuevo cepo le resulta positivo por un motivo más. El incentivo a vender bonos localmente aumenta por el alto canje, ya que resultaba más rentable aprovechar el arbitraje que asumir el riesgo argentino a tasas internacionales. El resultado es un mercado local de deuda con rendimientos más bajos que los de referencia en el exterior, fenómeno que si bien complica una baja del riesgo país, garantiza que siga el boom de emisiones de deuda corporativa que mantiene el copioso flujo de dólares en el mercado cambiario y le da la chance de sumar reservas.

El Gobierno anunció la nueva regulación en un contexto de presión sobre el tipo de cambio y con la mira puesta en fortalecer las reservas del Banco Central. El paquete de medidas incluyó también la flexibilización de plazos para la liquidación de divisas por parte de exportadores, lo que busca incentivar el ingreso de dólares genuinos. La medida sobre el rulo, en contraste, endureció el acceso al arbitraje y complicó la operatoria de fondos comunes y mesas de dinero.

La reacción del mercado ante la norma fue inmediata. Los precios del contado con liquidación y del MEP se distanciaron, y el canje se ubicó en casi en 4,5 por ciento. La operatoria, que en el pasado reciente había funcionado como una válvula de escape para inversores sofisticados, quedó vedada para todos los participantes. Los inversores que aún mantenían dólares locales atrapados observan hoy una menor capacidad para girar fondos al exterior y un mercado de deuda local con tasas deprimidas por el exceso de oferta.

El Gobierno suele exhibir dos argumentos cada vez que se le reprocha la inflación alta: la caída en la demanda de pesos por parte del público y la «recomposición de precios relativos» aún en proceso -es decir, la suba de tarifas de servicios públicos tras años de retraso-. Lo que, en cambio, no se explica con mucha claridad es cuánto tiempo falta para que terminen esos dos factores negativos, aunque hay una insinuación de que se está cerca del punto de inflexión.

Toto Caputo se limitó a decir que el efecto por la dolarización masiva -es decir, la contracara del desplome en la demanda de pesos– que se produjo antes de la elección de octubre pasado no se corrige automáticamente por el buen resultado que obtuvo el oficialismo en las urnas.

«El desequilibrio se produjo por una menor demanda de pesos, y eso hay que reconstruirlo y lleva tiempo. Y ahora estamos pagando las consecuencias», afirmó el ministro de Economía.

Y respecto de la recomposición de los precios relativos -que ahora se agravó, porque a los aumentos de la electricidad, el gas y el agua se le suma el shock externo de la suba del petróleo-, la explicación es la misma: lleva tiempo.

Fue el propio Javier Milei, quien ante la pregunta de un usuario de las redes sociales, dio su visión técnica. Reconoció que no es lo mismo el cambio de precios relativos que la inflación -si hubiese afirmado otra cosa, estaría contradiciendo su postura dogmática sobre la inflación como fenómeno monetario-. Pero hizo la aclaración de que, cuando existe sobrante de dinero, el IPC salta en el corto plazo, por la suba de los precios que estaban atrasados.

«En el caso argentino, el exceso de oferta de dinero está dado por lo que fue la herencia del cepo de la era Kuka, junto a los rezagos del plan Platita con controles de precios. Además, si a ello sumamos la caída de la demanda de dinero durante el período electoral 2025, esto potenció el sobrante», escribió el presidente.

Pero afirmó que, aunque se seguirá notando salto de precios mientras dure «la convergencia a la inflación de equilibrio», no hay un cambio en la tendencia de largo plazo.

En definitiva, que sigue habiendo confianza en una caída de la inflación, pero antes habrá que pagar el costo de más turbulencias de precios. Pero, sobre todo, el mensaje tácito es que el gobierno seguirá aferrado a su política de «cierre de la canilla de pesos».

Esto genera en el mercado la expectativa de que la semana próxima, ante un nuevo vencimiento de deuda, Caputo aprovechará para volver a absorber pesos que considera «excesivos» y que pueden presionar los precios. Es elocuente el antecedente de la licitación del Tesoro en la última semana de marzo: ante un vencimiento de $8 billones, el ministro no se contentó con «rollear» la deuda sino que, además, tomó un excedente de $3 billones, una cifra casi cuatro veces más alta que la que había absorbido en la licitación anterior.

De esa manera, Caputo neutralizó el efecto expansivo que unos días antes había hecho el Banco Central al recortar la exigencia de encajes a los bancos.

¿Tiene piso la demanda de pesos?

Es una estrategia no exenta de polémica, dado que esa aspiradora de pesos ocurre en simultáneo con una suba en los índices de morosidad bancaria, una situación que en los bancos achacan a la iliquidez del mercado.

Por otra parte, economistas de línea ortodoxa, entre ellos algunos tan influyentes como Domingo Cavallo, reprocharon al gobierno «la lentitud» con la que el BCRA compra dólares, y dijeron que era erróneo el temor a que una compra más voluminosa pudiera generar inflación por la inyección de pesos. El argumento es que puede haber un salto de corto plazo, pero que luego se estabilizarían los indicadores.

Claramente, no es lo que piensa el gobierno: fue el propio Milei quien, ante un auditorio de inversores de Wall Street, pronosticó que a Santiago Bausili, presidente del BCRA «le van a salir dólares por las orejas», pero inmediatamente le advirtió «cuidado que no se te vaya a los precios».

Y es esta situación la que lleva a una de las grandes preguntas del momento: ¿llegó a su piso la caída en la demanda de pesos, o todavía hay margen para un empeoramiento?

Lo cierto es que la cantidad de dinero -cualquiera sea el agregado monetario que se elija para hacer el cálculo- tuvo una reducción en términos reales durante marzo. Así el M2 transaccional aumentó apenas un 1,4% nominal, mientras el dinero transaccional puro -no incluye caja de ahorro- se redujo un 1,5%.

Por un lado, esta situación no resulta sorprendente, dada la definición tomada por Toto Caputo sobre la necesidad de acomodar la oferta monetaria a la demanda del público. Sigue resonando la frase que el ministro pronunció ante un auditorio de ejecutivos de finanzas: «No puedo forzar a la gente a tener pesos en el bolsillo si no los quiere».

De esta manera, dio a entender que la filosofía contractiva seguirá en pie, aun cuando haya analistas que argumentan que esa política agravará la recesión sectorial de la industria y que contribuirá a sobrevaluar al peso justo cuando el resto de las monedas regionales se devalúan para recuperar competitividad.

Esperando la ayuda del campo

A partir de abril podría haber un cambio en el plano monetario, dado que empieza el «trimestre dorado» en el que se produce la gran entrada de divisas, producto de la exportación de la cosecha gruesa.

Según la información de la Bolsa de Comercio de Rosario, ya hay un 25% de la producción de soja comprometida para la venta, una cifra que supera el promedio de los últimos años para esta fecha.

Y la combinación de altos volúmenes de cosecha y de suba de precios en el mercado global ha hecho que el gobierno revisara al alza sus proyecciones originales: ahora prevé que el campo aporte u$s40.000 millones a la exportación total.

En teoría, una mayor abundancia de divisas en el mercado -y, por consiguiente, una mayor fortaleza del BCRA en materia de reservas-, debería llevar confianza al mercado y, por lo tanto, incrementar la demanda de pesos por parte del público.

Sin embargo, no todos creen que la calma esté asegurada. Entre los expertos del mercado hay quienes apuntan a que es justamente en esos momentos cuando hay mayores probabilidades de que repunte la compra masiva de dólares por parte de los ahorristas.

La tentación de la compra de dólares

Desde ese punto de vista, lo que ocurrirá en el segundo trimestre es que aumentará la oferta neta de dólares en el mercado siempre que los productores sojeros decidan quedarse con los pesos en el bolsillo. Pero dado que hay que financiar la campaña próxima, y que los insumos -como los fertilizantes, derivados del petróleo- están subiendo aceleradamente, es probable que quieran recuperar sus dólares, aumentando así nuevamente la demanda por divisas.

Quienes sostienen este punto ponen como ejemplo los antecedentes de los meses de julio y septiembre del año pasado: la mayor compra de dólares por parte del público coincidió con los momentos de mayor ingreso de divisas del agro.

Además, como suelen recordar los más veteranos del mercado, cuanto más «planchado» y más lejos del techo de la banda de flotación se encuentre el dólar, mayor será la percepción de oportunidad para los compradores.

Y, como además se están comprimiendo las tasas de los bonos en pesos, esa sensación de que puede ser momento de dolarizar carteras puede acentuarse. Como siempre, nadie tiene claro en qué momento ocurrirá el clic, pero lo cierto es que el nivel de compra de dólares registrado en febrero -u$s1.954 millones en el sistema bancario- es vista más bien como la excepción y no como «lo normal». Después de todo, es menos de la mitad de los u$s5.080 millones que se habían demandado en septiembre.

Si tuviera razón Toto Caputo en el sentido de que aquella dolarización estaba más motivada por temor político que por incentivos financieros, entonces se impondrá su argumento de que habrá una recuperación en la demanda de pesos. Pero si ante la abundancia de dólares se reactivase la compra por parte de ahorristas que ven al tipo de cambio demasiado barato, entonces hay un problema.

En definitiva, ese fenómeno de caída en la voluntad de tenencia de pesos no se limitará un problema temporario sino de más largo alcance, con lo cual el pronóstico de una caída rápida de la inflación entrará en cuestionamiento.

¿La carne ayuda?

Hay, sin embargo, algunos factores que juegan en favor del gobierno, en el área de «recomposición de precios relativos». Así, mientras los combustibles suben, el sensible rubro de los alimentos, uno de los puntos inesperados que empujaron al alza el IPC en el verano, está pisando el freno.

Las consultoras que hacen relevamientos propios de la canasta inflacionaria están registrando aumentos por la mitad de los meses previos. En el caso de Analytica, no registraron subas en la primera semana de abril, con lo que el promedio de las últimas cuatro semanas da 1,7%. Por su parte, la consultora LCG midió un promedio de 2,3% para marzo, con el detalle de una atenuación en la velocidad de suba de las carnes, uno de los elementos que habían tenido mayor incidencia en los IPC de los últimos meses.

Los analistas que siguen el mercado de hacienda de Cañuelas indican que sobre el final de marzo hubo una estabilización de los precios, que desde la primavera pasada no dejaron de subir hasta sobrepasar los $5.000 por kilo vivo.

De acuerdo con esos análisis, habrá escaso arrastre de las subas de la carne para abril, lo cual abona las esperanzas del gobierno sobre un quiebre en la tendencia alcista de la inflación para cuando se publique el IPC del cuarto mes.