La semana pasada, Economía concretó una renovación total de vencimientos de deuda en pesos, adjudicando $9,02 billones tras recibir ofertas por $11,5 billones, en un nuevo episodio de su estrategia de absorber pesos. En los próximos días el Tesoro tiene un desafío similar, en el que se verá si puede seguir recortando tasas.

La semana pasada, la Secretaría de Finanzas alcanzó un rollover de 123,39% frente a los compromisos inmediatos, con un efecto directo sobre la liquidez del sistema bancario y las tasas de interés de corto plazo. El próximo desafío para el equipo económico está programado para el 25 de febrero, cuando vencen títulos por $ 9,4 billones.

La última colocación de deuda resultó clave para las cuentas públicas. El Tesoro retiró del sistema financiero cerca de $1,7 billones, ya que el monto adjudicado superó ampliamente a los vencimientos de la jornada. El resultado permitió a la cartera que conduce Luis Caputo mantener la tendencia contractiva sobre la base monetaria y sin convalidar subas de tasas a lo largo de la curva.

El calendario de vencimientos del Tesoro muestra una concentración de pagos importantes en los próximos meses. Los picos más elevados se ubican en abril, junio y julio, con montos que superan los $20 billones en algunos casos. Entre los instrumentos destacados figuran el Boncer, la Lecer, títulos duales y bonos atados al dólar, aunque los instrumentos en pesos representan la mayor proporción de los compromisos.

La absorción de pesos se convirtió en un objetivo inmediato para Caputo y su equipo desde el inicio de la gestión. Según un informe de PPI, la operación de la semana pasada dejó a los bancos con un excedente de liquidez cercano a $0,6 billones, que colocaron en operaciones de pase a un día con el Banco Central (BCRA). El financiamiento neto obtenido por el Tesoro llevó a que el sistema bancario necesitara tomar prestados alrededor de $1,1 billones del Banco Central de la República Argentina (BCRA). Esta dinámica genera presión sobre las tasas de interés overnight, aunque la expansión monetaria derivada de compras de divisas podría aliviar parcialmente las condiciones de liquidez en los próximos días.

En la licitación, la demanda se concentró principalmente en instrumentos de corto plazo y tasa fija. La LECAP a abril (S17A6) absorbió el 55,7% de lo adjudicado, mientras que el 24,3% se canalizó hacia títulos ajustados por inflación. El resultado, según el análisis de PPI, reflejó la preferencia del mercado por rendimientos reales negativos y tasas fijas por debajo de la inflación, en un contexto de expectativas de desinflación a futuro. La inflación de enero sorprendió al alza, aunque el mercado mantuvo su apuesta por la estabilización de los precios en el mediano plazo.

La estrategia del Gobierno apunta a evitar que los pesos que salen del Tesoro vuelvan a presionar sobre el mercado cambiario. La coordinación entre el BCRA y Finanzas busca que la emisión neta no derive en una mayor demanda de dólares. El BCRA inyecta pesos por compras de divisas o vencimientos de pases, mientras que el Tesoro retira liquidez mediante licitaciones de deuda. Este esquema alterna expansiones y contracciones de la base monetaria, en función de los resultados de cada licitación y la evolución de la demanda de dinero en la economía.

La tasa de caución a un día se mantuvo estable en torno al 20% nominal anual durante las últimas jornadas, un comportamiento similar al que se observó antes de la última licitación de enero. Tras una operación contractiva a fin de mes, cuando el Tesoro retiró cerca de $2 billones del sistema, la tasa llegó a moverse entre 30% y 35%, para luego comprimir con el correr de los días. De acuerdo con el análisis de PPI, no resultaría sorpresivo observar una dinámica similar en el corto plazo, con tasas que podrían subir ante la restricción de liquidez y luego retroceder a medida que el sistema se acomoda.

En cuanto a la operatoria diaria, el mecanismo de licitaciones y vencimientos interactúa con la gestión de encajes bancarios. La posibilidad de postergar 5% del encaje al mes siguiente, habilitada por la Comunicación “A” 8397 del BCRA, puede aliviar la presión sobre los bancos y reducir la demanda inmediata de pesos al Central. Este recurso, junto con la dinámica de compras de divisas, configura el esquema de manejo de la liquidez que el Gobierno utiliza para sostener el equilibrio cambiario y monetario.

La coordinación entre el Tesoro y el BCRA continúa siendo un factor central para el desempeño de la economía en el corto plazo. La estrategia oficial apunta a evitar que la expansión monetaria de origen cambiario se traslade a los precios o al dólar. La absorción de pesos vía licitaciones permite esterilizar parte de la base creada por el BCRA, aunque el desafío de sostener el apetito de los inversores privados por instrumentos en moneda local sigue latente.

El resultado de la última licitación exhibió una demanda sólida por parte del mercado, con ofertas que superaron holgadamente el monto a renovar. El Gobierno logró evitar subas en las tasas de los instrumentos, una señal que el mercado interpretó como resultado de la confianza en la estrategia de desinflación y control monetario. De acuerdo con Infobae, el equipo económico buscará repetir este esquema en las próximas colocaciones, en especial frente al desafío del 25 de febrero.

La evolución de la deuda pública en pesos y la estrategia para acumular pesos en el sistema financiero, sin liberar liquidez excesiva al mercado, se convirtieron en un eje central de la política económica. El monitoreo de los vencimientos y la respuesta de los inversores delinean el margen de acción para el Tesoro y el BCRA, en un contexto en el que la estabilidad cambiaria y monetaria sigue siendo una prioridad para el Gobierno.

La próxima licitación será observada por bancos y analistas como un termómetro de la capacidad oficial para sostener el esquema de absorción de pesos. Según las estimaciones de PPI, el sistema bancario deberá tomar prestados alrededor de $1,1 billones del BCRA, lo que podría presionar las tasas de interés de muy corto plazo. La dinámica de liquidez dependerá de la interacción entre las colocaciones de deuda, los movimientos del mercado cambiario y la operatoria de encajes bancarios.

El desempeño de los instrumentos de tasa fija y ajustados por inflación marca las preferencias del mercado en el actual contexto macroeconómico, tras cinco meses consecutivos de aceleración de precios. La apuesta por rendimientos reales negativos y la elección de tasas fijas por debajo de la inflación sugieren expectativas de desaceleración inflacionaria, aunque la demanda por cobertura frente al aumento de precios persiste en parte de la cartera de inversores.

La coordinación entre el Tesoro y el BCRA se mantiene como el eje de la política de deuda en pesos. El resultado de la última licitación, el comportamiento de la tasa de caución y el manejo de los encajes bancarios configuran el escenario previo al próximo desafío de vencimientos. El equipo económico busca sostener la absorción de pesos y evitar presiones sobre el dólar, en una coyuntura en la que la estabilidad financiera depende del equilibrio entre estas variables.

Con el inicio de la nueva etapa del programa económico, el Banco Central de la República Argentina (BCRA) aceleró la compra de dólares con el fin de fortalecer sus activos en moneda extranjera. Aunque las reservas internacionales evidenciaron un crecimiento desde comienzos de 2026, permanece por encima de los USD 45.000 millones desde hace varias jornadas, sin registrar avances significativos.

En las últimas 30 ruedas, las adquisiciones del BCRA totalizaron USD 2.089 millones, correspondientes a la llamada “fase 4” del actual plan económico. El Central lleva a cabo estas compras mediante la emisión de pesos sin esterilización, lo que contribuye a mantener la liquidez del sistema y evita presiones alcistas sobre las tasas de interés. Más tarde, el Tesoro retira parte de esos pesos a través de colocaciones de deuda en moneda local.

Las estimaciones oficiales para 2026 prevén un saldo neto positivo de adquisiciones de divisas que podría oscilar entre USD 10.000 millones y USD 17.000 millones, según el grado de remonetización -aumento de demanda de pesos- de la economía. Santiago Bausili, titular del Banco Central, señaló que el ritmo de incremento de reservas dependerá tanto de la demanda de pesos como del flujo de dólares que llegue al país. A la fecha, la autoridad monetaria ya superó el 20% del objetivo previsto para el año.

En tanto, las reservas internacionales brutas, que no contabilizan los pasivos de la entidad, se ubican en USD 45.158 millones, aunque en el año habían alcanzado los USD 46.240 millones, el nivel más alto desde agosto de 2021, previo a un pago al Fondo Monetario Internacional (FMI) por parte del Ministerio de Economía.

En efecto, el principal factor que limita una acumulación de divisas más vigorosa responde a los pagos de deuda externa efectuados por el Tesoro Nacional, que adquiere divisas al BCRA para afrontar compromisos financieros, lo que reduce el saldo disponible en moneda extranjera.

Al mismo tiempo, y en menor medida, la variación del precio global del oro también incide en la posición extranjera de la entidad monetaria, que posee cerca de 1,98 millones de onzas troy, equivalentes a 61,5 millones de toneladas. A lo largo de 2026, el crecimiento del valor del metal precioso, activo de refugio frente a eventos de alta volatilidad mundial, hizo que las reservas se revaloricen. En los últimos días, la cotización cedió a USD 5.000 la onza desde picos de USD 5.600, lo que impactó de forma negativa en las arcas del banco de bancos.

“En lo que va de 2026, el BCRA acumula compras en el MULC por USD 2.090 millones. No obstante, parte de ese esfuerzo se ve compensado por ventas al propio Tesoro, que totalizan alrededor de USD 1.250 millones en el año, destinadas principalmente al pago de intereses de deuda -por lo que la acumulación de dólares es por un monto menor-”, estimó un informe de la consultora Invecq.

Bajo la perspectiva de los analistas, de cara a los próximos meses la oferta de divisas en el mercado cambiario podría sostenerse, alimentada por la continuidad de colocaciones de deuda en moneda extranjera y el comienzo paulatino de la liquidación del sector agroexportador, cuyo mayor flujo se da históricamente en el segundo trimestre.

“El escenario actual combina una demanda por instrumentos en pesos que continúa firme, una elevada oferta de divisas y un contexto internacional favorable para las monedas de la región, factores que sostienen el atractivo del carry y la apreciación del tipo de cambio en el corto plazo», evaluaron los consultores.

No obstante, advirtieron que el segundo semestre suele presentar una menor oferta de dólares, por lo que resulta clave “aprovechar el flujo actual para fortalecer y acelerar aún más la acumulación de reservas” a fin de “evitar una apreciación excesiva del tipo de cambio y reducir los riesgos de mayor volatilidad cambiaria hacia la segunda mitad del año”.

En la misma línea, un reporte de Aurum Valores destacó que “la acumulación aún no alcanza a compensar el uso de divisas (y endeudamiento vía REPO) para pagar los vencimientos de bonos del 09/01″, en referencia al pago de deuda con bonistas privados por USD 4.200 millones a comienzos de enero de este año.

“A fin de mes además el BCRA deberá pagar USD 1.000 millones del Bopreal (BPY26) lo que reducirá nuevamente el stock de reservas netas (si el FMI desembolsa antes de esa fecha el próximo pago no sabemos si se destinará a devolver los DEGs al Tesoro USA o se usarán para pagar ese bono)”, agregaron.

Desde MegaQM remarcaron que el factor clave para los meses venideros es que el Tesoro logre afrontar sus vencimientos de deuda en moneda extranjera sin necesidad de seguir recurriendo a las divisas del BCRA. “Cada vez que lo hace, genera un stress de liquidez en el mundo pesos. Las subas de tasas de corto plazo hacen más complejo lograr estirar los vencimientos de la deuda en pesos”, alertaron.

Y agregaron: “Si bien el equipo económico insiste con que no necesita acceder al mercado, el equilibrio cambiario – monetario luce más razonable sin esa exigencia de divisas. La ventana de oportunidad puede aparecer luego de cerrar la revisión con el FMI y ya entrado el período de mayor oferta estacional de divisas. La fecha límite seguramente sea algunas semanas previo al próximo vencimiento (9 de julio)“.

Un análisis de GMA Capital planteó que “el avance en la acumulación de reservas, junto con la esterilización sostenida y la estabilidad cambiaria, continúa reconfigurando el balance financiero de corto plazo”. Sin embargo, consignaron los expertos, su sostenibilidad no deja de estar condicionada también por la administración de las condiciones en la plaza en pesos.

A propósito de los factores que sostienen la estabilidad cambiaria en un contexto de saldo comprador del Banco Central, sobresalen las emisiones de deuda corporativa y provincial en los mercados internacionales por más de USD 12.000 millones desde las elecciones legislativas y la liquidación de préstamos locales en dólares, como contrapartida de depósitos en moneda extranjera en récords.

“La fuente sigue siendo principalmente la cuenta financiera, explicada por colocaciones corporativas y de provincias y el impulso que tomaron los préstamos en moneda extranjera, todos con obligación de ser liquidados en el MLC. El carry cubierto que promueve el Gobierno, convalidando tasas en pesos por encima de la inflación esperada en un contexto de menores expectativas de depreciación, luce como el nuevo puente hasta que ingresen los dólares de la cosecha en el segundo trimestre», concluyeron de la consultora LCG.

A diferencia de períodos recientes, cuando la escalada de la inflación presionaba sobre el tipo de cambio -en particular en etapas sin “cepo”-, en 2026 se observa un fenómeno opuesto: la oferta a buen ritmo permite al Banco Central absorber divisas con un tipo de cambio en baja, en un mercado que parece desacoplado de la dinámica general de precios.

El comportamiento del dólar funciona como “ancla” las expectativas devaluatorias y ayuda al Gobierno a ponerle contención a una inflación próxima al 3% mensual -como reflejaron los índices de diciembre y enero-.

Al mismo tiempo, las cotizaciones se alejan del techo de las bandas cambiarias, ya que desde el inicio de 2026 replican la variación del IPC de dos meses antes.

La pregunta central es por qué cae el dólar aún en un contexto inflacionario tan alto. Basta recordar que el 2,9% de enero fue la mayor cifra desde marzo del año pasado (3,7%), la tasa interanual (ahora en 32,4%) ascendió por tercer mes seguido y ya van ocho meses sin “desinflación”, a partir de mayo de 2025.

El BCRA inyecta pesos cuando compra dólares pero los aspira cuando se los vende al Tesoro, así quita presión sobre los precios y el dólar

Un factor clave en esta pasividad cambiaria pasa por la importante oferta privada. Desde noviembre, tras las elecciones legislativas, se registró una serie de emisiones de Obligaciones Negociables y bonos provinciales, que contribuyeron a inyectar divisas en el mercado por un total estimado de USD 8.000 millones.

Además, el frente comercial sumó divisas, destacándose en enero el récord en el registro de DJVE (Declaraciones Juradas de Ventas al Exterior) por un volumen superior a 10 millones de toneladas, principalmente por exportaciones de trigo y cebada.

Durante enero y febrero la oferta estacional -entre USD 400 y 500 millones diarios- habilitó las compras oficiales sin alterar la estabilidad de las cotizaciones. Además, el dólar mayorista se aleja a casi $200 o 14% del techo de las bandas de flotación, la mayor distancia en seis meses, un reflejo de la “pax” cambiaria.

El efecto de las tasas de interés en pesos también fue determinante.

Los agentes del mercado no pierden de vista que ante la inminencia de las liquidaciones del agro en otoño, cuando fluye el producto de la cosecha gruesa de soja y maíz, además delos derivados industriales-, la oferta se reforzará y, según los datos recientes, el tipo de cambio podría caer aún más si no intervienen compras oficiales.

En ese contexto, cobraron protagonismo las estrategias de “carry trade”. El Tesoro nacional se mantiene muy activo con la licitación de bonos en pesos de muy corto plazo para esterilizar eventuales excedentes, como los que podría provocar la compra de divisas a manos del BCRA.

Un dólar estable, junto a tasas de interés reales positivas en pesos, incentiva las liquidaciones de divisas por privados, que buscan aprovechar los rendimientos de la deuda.

Las colocaciones del Tesoro -que emite bonos por encima de los vencimientos– tiene efecto contractivo de pesos. Como consecuencia, hay un doble efecto contra la inflación: retira liquidez de la demanda de bienes y servicios y también potencia una depreciación de la cotización del dólar, lo que contribuye a la baja de precios de bienes finales, piezas e insumos importados.

En los últimos 12 meses la Base Monetaria tradicional (el llamado M2) exhibe un crecimiento del 31%, similar a la inflación del período, por lo que resulta clave retirar pesos de circulación.

Los pesos que inyecta el BCRA al sistema con sus compras de dólares están siendo absorbidos, ya que el Tesoro usa pesos que en gran medida surgen de las licitaciones de deuda para comprar divisas de las arcas del Central.

La debilidad de la cotización del dólar podría continuar sin desvíos hasta mitad del año. En el segundo trimestre se prevé muy abundante oferta dado el superávit comercial estacional, que en buena parte será absorbida por el BCRA, tal como ocurrió en 2024, para cumplir con su objetivo de compras netas en el orden de 10.000 a 17.000 millones de dólares este año.

La soja registra una muy importante recuperación de precios de 10% en 2026, a USD 417 la tonelada en el Mercado de Chicago, que abona la teoría de una sobreoferta de divisas en el corto plazo.

Argentina también se inscribe en un contexto internacional de debilitamiento del dólar. Tras una caída del 10% en 2025 frente a las principales divisas -según el “Dollar Index” (DXY)-, en este primer tramo de 2026 retrocede 1,5% más.

Por lo tanto, que el precio del dólar local pierda valor frente a la inflación interna no implica necesariamente un deterioro de la competitividad exportadora -el llamado “atraso cambiario”- dada la apreciación de las monedas de socios comerciales como Brasil y China.

El Índice de Tipo de Cambio Real Multilateral que mide el BCRA se sostiene próximo a los 92 puntos, aún cerca del nivel de equilibrio teórico de 100 puntos, lo que revela que no hay atraso cambiario pese a un dólar que viene en declive en el mercado interno.

“Se destaca que el tipo de cambio no sufrió presión alcista en el inicio del sendero de acumulación de reservas, cuestión que vemos vinculada a factores exógenos y a la estacionalidad en la demanda de pesos. Hacia adelante, la dinámica de los flujos, del mercado monetario, financiero y de la actividad económica determinarán a qué velocidad puede continuar la acumulación de reservas internacionales contra remonetización de la economía”, dijo Juan Manuel Franco, economista Jefe del Grupo SBS.

“Creemos que Argentina buscará volver a los mercados (internacionales) más cerca de mayo, una vez que la acumulación de reservas alcance aproximadamente los USD 4.000 millones en el año y se traduzca en condiciones de emisión más favorables”, estimó un informe de Adcap Grupo Financiero.

“En 2026 se estará testeando la capacidad del programa económico para compaginar satisfactoriamente el ‘trilema’ de incrementar las reservas del Banco Central, retomar el proceso de desinflación, que se interrumpió desde setiembre pasado, en simultáneo con la superación del estancamiento del nivel de actividad, que lleva tres trimestres consecutivos y amenaza con extenderse a este primer trimestre”, dijo Jorge Vasconcelos, economista del Ieral de la Fundación Mediterránea.

“Si bien el esquema con el techo de la banda cambiaria indexada está diseñado para evitar apreciaciones adicionales del peso, la contrapartida es que no será sencillo rearmar el ‘círculo virtuoso’ de crédito y nivel de actividad, porque en cierto modo el Gobierno está volviendo a recurrir al ‘ancla cambiaria’, con una política monetaria de rienda corta, para contener la inflación”, agregó Vasconcelos.

Una tasa de inflación que en el inicio del año corrió por encima de las expectativas del mercado también llevó a “recalibrar” los cálculos para lo que viene de 2026. Este factor afecta indirectamente al dólar, pues el régimen de bandas cambiarias que fijó el BCRA se amplía en base a esta variable del IPC, aunque con dos meses de rezago.

“La inflación nacional finalmente dio 2,9% contra diciembre. Es el valor más alto desde marzo pasado y la octava aceleración mensual consecutiva”, refirieron los analistas de Puente. “Hacia adelante, habrá que ver si la estabilidad cambiaria de estas semanas logra anclar el nivel de precios, de modo que los registros vuelvan a mostrar una tendencia descendente.

“Para 2026, ajustamos nuestra proyección al alza a 24% (desde 20%), dados los últimos registros de inflación por encima de lo esperado. Esperamos que, en el marco de acumulación de reservas, la estrategia del Gobierno siga siendo administrar la liquidez con sesgo restrictivo para mantener la estabilidad cambiaria y de esa forma evitar un traspaso a precios significativo, retomando el sendero de desinflación gradualmente a partir del segundo trimestre”, resaltó en un informe Aldazábal y Compañía.

Un análisis de Max Capital precisó que “la aceleración en la dinámica inflacionaria se explica principalmente por el desarme del apretón monetario, cierto pass-through cambiario y la inercia en bienes y servicios no transables, en parte impulsada por precios regulados que ajustan en función de la inflación pasada y que ahora están generando un piso para la inflación”.

“Si bien el tipo de cambio subió en promedio 22,6% desde junio, la inflación quedó rezagada, en parte debido a condiciones monetarias contractivas. A medida que la política se normaliza, parte de esa inflación rezagada comienza a materializarse, con la postura contractiva previa desplazando parte de la presión inflacionaria hacia adelante en el tiempo”, agregó Max Capital.