Además de los problemas financieros, de la seguidilla de derrotas en el Congreso y del escándalo político por las denuncias de corrupción, el gobierno está enfrentando otro problema, que hasta ahora no se había manifestado: se está devaluando el principal argumento de su relato económico, el que dice que el superávit fiscal blinda a Argentina de cualquier crisis y que la suba del riesgo país se debe solamente al «miedo kuka».

En los últimos días, una cantidad importante de economistas, banqueros y operadores del mercado financiero objetaron ese punto y argumentaron que, en realidad, la volatilidad que se está viviendo tiene mucha más relación con las dudas que presenta el plan económico antes que con un eventual mal resultado de Javier Milei en las urnas.

El tema fue abordado en reportes de consultoras y bancos de inversión, y hasta obligó al ministro Luis Toto Caputo a meterse en la discusión, con un posteo en el que responde a las inquietudes planteadas por Fernando Marull, uno de los economistas habitualmente alineados con la política oficial.

Para el gobierno, el hecho de que esa sensación esté predominando implica un problema serio, porque predispone al mercado a tomar actitudes defensivas -en otras palabras, a huir del peso y refugiarse en el dólar- aun si se creyera que Milei resultara victorioso en las legislativas de octubre.

Deterioro acelerado

De hecho, en los últimos días se acumularon una serie de señales preocupantes, aun cuando las encuestas siguen marcando que el oficialismo le lleva una ventaja de al menos 10 puntos al kirchnerismo.

Sólo por enumerar los datos más salientes:

• El índice de riesgo país se acerca a los 800 puntos, el segundo nivel más alto del año después del pico de 978 a inicios de abril, cuando había una fuerte presión por la apertura del cepo. Esto es algo que abona la tesis de que la volatilidad de tasas actual está escondiendo la certeza de un nuevo esquema cambiario post electoral.
• Los bonos que ajustan por CER y vencen en un año, pagan un premio de más de 30% por encima de la inflación -otra expectativa implícita de devaluación-.
• El dólar sigue presionando al alza, lo que refleja la ansiedad por tomar cobertura. Y en el mercado de futuros, las cotizaciones siguen subiendo, al punto que el contrato de noviembre -$1.579 por dólar- ya supera el techo de la banda de flotación.
• Mediciones sobre el humor social, como el índice de confianza del consumidor o el índice de confianza en el gobierno, elaborados por la Universidad Di Tella marcaron desplomes en la medición de agosto, en coincidencia con la volatilidad de tasas y el enfriamiento de la economía.
• Ya se habla abiertamente sobre el freno en el crédito y riesgo de recesión. La mora bancaria llegó al 6,5% en préstamos personales y al 4,9% en tarjetas de crédito, y lo peor es que los datos corresponden a junio, y la tendencia es creciente.
• El influyente banco JP Morgan revisó a la baja su proyección de crecimiento del PBI argentino para este año: desde un 5,3% previsto originalmente, lo bajó a 4,7%. Y destaca que el efecto de la incertidumbre y la suba de tasas está llevando la economía a una menor dinámica para el segundo semestre.

La versión de Luis Caputo y Javier Milei: todo «riesgo kuka»

Para Caputo, no hay duda sobre cómo interpretar la situación: es el miedo a que la oposición tenga una victoria electoral que pueda poner en riesgo el equilibrio fiscal. En el programa oficialista de streaming reconoció que había incurrido en un error de cálculo, porque a inicios de año pensó que el índice de riesgo argentino se ubicaría, a esta altura, en 400 puntos. Ese es, según su análisis, el riesgo que corresponde a una economía con superávit fiscal, con un refuerzo de reservas por el acuerdo con el FMI y con el nivel de inflación en baja.

Sin embargo, admitió que los más de 700 puntos actuales, que dejan a Argentina fuera del mercado de crédito, obedecen a un factor que él había subestimado: el miedo de los inversores al regreso de una oposición que eche por tierra con las reformas de Milei.

En un comentado intercambio con el economista Marull en la ex Twitter, el ministro justificó la situación actual: «En el caso actual, nosotros creemos que esta suba de tasas va a ser transitoria, porque las elecciones serán muy favorables para LLA. Por lo tanto, el alto riesgo político que hoy asigna el mercado (dados los últimos intentos de romper con el equilibrio fiscal por parte del Congreso), y que evidentemente lo tomó por sorpresa, va a colapsar pronto, y las tasas volverán al nivel al que a vos y a todos nos gustaría verlas».

Siguiendo su línea argumental, si el gobierno obtuviera un buen resultado electoral, en poco tiempo el índice debería converger a los 400 puntos. Pero es algo que los analistas del mercado ven poco probable.

Las críticas al relato de Luis Caputo

¿Qué dicen lo que no «compran» el relato oficial? Que la turbulencia financiera se explica más por problemas del plan económico que por el «riesgo kuka». Y recuerdan que el Congreso ya había votado las leyes de mayor costo fiscal el 14 de julio, un momento en el que los bonos CER pagaban un premio de 10% y las Lecaps rendían 33%, es decir un nivel sensiblemente inferior al actual. Pero que, tras el veto confirmado a la ley de reforma jubilatoria, las tasas siguen siendo más altas, lo cual implicaría una contradicción con lo que plantea Caputo.

En cambio, atribuyen los problemas a la política de ancla cambiaria -dados los niveles de intervención oficial en el mercado de futuros, nadie defiende el mantra de que «el dólar flota»- y a la baja acumulación de reservas.

Por otra parte, el controvertido desarme de las LEFI sigue siendo visto por los bancos como un error. No comparten el diagnóstico de Caputo, que veía en ese instrumento una bomba, porque implicaba una masa de $16 billones que vencían cada día. Los bancos afirman que haber desarmado ese instrumento sin dar otra opción para manejar la liquidez de corto plazo y, además, haber subido el nivel de encajes, denota una falta de comprensión sobre cómo es la operatoria en las mesas de dinero.

Peor aun, hay quienes apuntan contra el principal punto del plan económico, el que afirma que hay contracción monetaria. Para varios analistas, la referencia de «base monetaria amplia» que toma el gobierno no es la relevante, y señala que en todo el año hubo una expansión del M3 -que considera, además, los depósitos en plazo fijo-.

En este punto hubo un cambio de tendencia en las últimas semanas, algo que se refleja en una caída de 13,2% del volumen de depósitos a la vista del sector privado. Es algo que se interpreta como una caída en la demanda de pesos por parte del público.

Superávit fiscal en duda

Y, para completar, hay otro argumento que está causando preocupación: el hecho de que, en su afán por absorber liquidez, Caputo convalide tasas de interés tan altas que lleguen a complicar el resultado fiscal.

La forma en que se deben contabilizar los intereses de las Lecap -que se generan en cada licitación del Tesoro pero no se pagan hasta el final del bono- es un tema que ha generado amargos debates entre los economistas. Hay un sector que afirma que el gobierno hace bien en no contabilizarlo como costo financiero mensual, mientras que otros se muestran alarmados por la acumulación de una potencial bomba fiscal que recién se manifestará en el mediano plazo.

De hecho, según la consultora Equilibra, no hay un superávit de 0,3% sino un déficit de 1,6%. Hablando en plata, ese monto de intereses asumidos pero todavía no pagados ascendió a casi $20 billones, según estimó Christian Buteler, uno de los economistas más críticos sobre la metodología oficial.

Hasta el propio FMI recordó en su último reporte que si el costo financiero no reflejado en las cuentas fiscales representa un 2% del PBI. Y lo peor: ese cálculo corresponde a julio, es decir antes de que las tasas ofrecidas para la renovación de deuda superaran el nivel de 60% anualizado.

La lupa en el dólar

Pero el argumento que concita más adhesión entre los críticos de Toto Caputo es el del tipo de cambio. Para ellos, el centro de la volatilidad actual es que el mercado percibe que el actual esquema cambiario -que lleva a un déficit de la cuenta corriente y dificulta la compra de reservas- no es sostenible a mediano plazo.

«La economía duda en levantar cabeza, no tanto por el riesgo de que regrese el kirchnerismo sino porque, lentamente, nos volvemos a enfrentar a restricciones económicas que estaban disimuladas en la transición de una nueva gestión. En particular, la ausencia de dólares para los próximos dos años seguirá imponiendo límites al crecimiento, lo cual podría dificultar avanzar con las reformas pendientes, sobre todo si se mantiene la estrategia vincular utilizada hasta el momento», señala el último reporte de la consultora LCG.

Por su parte, la consultora Outlier apunta: «Ya está bastante generalizada la idea de que después de las elecciones hay otra vez cambios en el esquema cambiario lo cual también es un problema en la previa que parece muy difícil de revertir en este contexto. Por ahí parece venir buena parte de la preocupación del mercado».

Habla el mercado

Esa expectativa de los inversores se refleja en la «tasa sintética» -la diferencia entre lo que rinde un bono en pesos que equipara el dólar MEP y el costo de cobertura en el mercado de futuros-. A partir de noviembre esa tasa se agranda, al punto que quienes toman deuda en pesos exigen un premio equivalente a un dólar en torno de $1.920 de aquí a un año. Eso implica un valor que excede en 16% el techo de la banda de flotación.

Más inquietante aun: el propio FMI viene contradiciendo el argumento oficial respecto de que el rojo de la cuenta corriente es un síntoma positivo, porque refleja el crecimiento de la economía. Más bien al contrario, en su último reporte sugiere que Argentina debería contar con un superávit de cuenta corriente de 1,4% del PBI, como forma de evitar eventuales turbulencias.

Hablando en plata, el superávit de cuenta corriente que sugiere el FMI se ubicaría en torno de u$s10.000 millones, mientras las proyecciones indican que se terminará el año con un rojo por más de u$s12.000 millones.

En plena labor para reducir su rojo operativo, y enfocada en preservar alrededor de 700 puestos de trabajo, la cúpula de FADEA, la fábrica de aviones de Córdoba, sigue abrochando acuerdos en, también, un intento desesperado por eludir cualquier intento de privatización. La compañía en cuestión, muy cerca de pasar a operar bajo control del Gobierno de Córdoba, venía de cerrar un acuerdo con la mexicana Trans Ce Cargo (TCC) para brindar soporte técnico a distintas aeronaves civiles y militares operativas en el país norteamericano y brindar asistencia a la «low cost» Flybondi. Ahora, activó un proyecto en alianza con la brasileña Akaer y la alemana Deutsche Aircraft. Además, firmó un acuerdo estratégico con las empresas nacionales Hangar Uno y Alta Aviación SRL.

Según indicó la compañía estatal, la apuesta para sostener su funcionamiento consiste en diversificar su cartera de clientes y, ligado a esto, consolidar nuevos negocios en el sector privado más allá de la histórica vinculación de FADEA con las fuerzas armadas.

«En este camino, firmó un acuerdo estratégico con las empresas Hangar Uno y Alta Aviación SRL, ambas con amplia experiencia en el sector aeronáutico regional», informó la empresa.

«La alianza permitirá desarrollar nuevos servicios de mantenimiento (MRO) para aeronaves ejecutivas y helicópteros, y trabajar en conjunto en la gestión de oportunidades dentro de la aviación general», agregó.

La fábrica de aviones cierra más acuerdos estratégicos

Hangar Uno ostenta una presencia por demás consolidada en el segmento de los vuelos ejecutivos y los servicios de chárter aéreo. Por su parte, Alta Aviación SRL brinda soporte técnico a aeronaves de pequeño porte y cuenta con licencia para proveer de mantenimiento a las firmas Robinson Helicopters y Bell.

A la par de estos acuerdos, la fábrica de aviones notificó a mediados de este mes que puso en marcha una línea de ensamblaje del fuselaje delantero del turbohélice bimotor D328eco.

La labor en cuestión emerge a partir de un acuerdo con Akaer, firma brasileña con presencia en el ámbito aeroespacial y de defensa, y Deutsche Aircraft, fabricante alemán de peso en el mercado de la aviación sustentable.

«Este hito marca el paso del D328eco de la fase de desarrollo a la industrialización, y pone en marcha la alianza que nos convierte en proveedores de piezas, partes y servicios para este proyecto internacional, con un horizonte de trabajo que se proyecta por muchos años», afirmó FADEA.

«El D328eco es un turbohélice de última generación, con capacidad para hasta 40 pasajeros, diseñado para maximizar rendimiento, versatilidad y sostenibilidad», añadió.

FADEA mantiene su régimen de suspensiones

A la par de estas iniciativas comerciales y operativas, FADEA mantiene activo un cronograma de suspensiones rotativas y pago acotado de los sueldos.

La medida en cuestión, con alcance a unos 720 operarios, se extenderá al menos hasta octubre. Asimismo, dicho esquema habilita a la firma para que convoque a los trabajadores suspendidos a retomar sus tareas con un preaviso de 72 horas. Esto, en caso de necesidad extraordinaria o trabajos atrasados.

Las suspensiones en cuestión, que comenzaron en junio, se alinean con el Plan Preventivo de Crisis (PPC) habilitado por la Secretaría de Trabajo de la provincia de Córdoba previo pacto establecido entre la cúpula de la estatal y las principales organizaciones que operan dentro de la firma.

La intención de la directiva de la fábrica de aviones es obtener luz verde para mantenerse sin cambios en su plantel de empleados una vez que concluya el cronograma de suspensiones que rige en la actualidad.

Claro que no cúpula de la firma no la tendrá fácil: el oficialismo nacional estima en u$s2.000 millones el déficit de FADEA, y que a los ojos de La Libertad Avanza (LLA) la fábrica de aviones de Córdoba insume un gasto operativo que se acerca a los $4 millones por hora.

La presión alcista sobre el precio del dólar volvió a hacerse presente e inquieta al mercado. Los analistas no descartan nuevas subas y esta vez, a diferencia de los últimos meses, un tipo de cambio más cerca del techo de la banda de flotación ya no hace tan atractivo al carry trade, en medio de incertidumbre y tensiones vinculadas con el proceso electoral, que ahora escalaron por denuncias de corrupción contra funcionarios del Gobierno.

Por ahora, solo los inversores arriesgados se animarían a apostar por el carry trade, maniobra en la que venden divisas para suscribirse a instrumentos financieros en pesos, con la expectativa de que el tipo de cambio avanzará menos que las tasas de interés (o, mejor aún, caerá) y después, con la ganancia, recomprar más dólares.

Un tipo de cambio más alto tiende a desincentivar la demanda de dólares porque la cercanía con el techo de la banda de flotación (ahora, el tipo de cambio está solo 7% por debajo) anticipa que la cotización no avanzará mucho más. Esto se debe a que, en caso de llegar a ese nivel, el BCRA saldría a intervenir con ventas de divisas para poner un freno. Por lo tanto, el margen de avance del tipo de cambio sería acotado.

Si a lo anterior se le suma un escenario como el actual, con tasas de interés en pesos muy altas, debería estar todo dado para que el carry trade vuelva con más fuerza. Pero los analistas lo ponen en duda porque la incertidumbre electoral es cada vez mayor, ya que faltan pocos días para los comicios en la provincia de Buenos Aires, que servirán para anticipar posibles resultados en las elecciones nacionales de octubre.

Dólar en alza y cautela frente al carry trade

«Este tipo de cambio y estas tasas de interés son muy buenos para hacer carry trade. Pero a dos semanas de las elecciones en la provincia de Buenos Aires y a ocho semanas de las nacionales me parece complicado. Creo que el carry trade es justamente apostar a una moneda en un momento estable y eso es lo que nosotros no somos ahora», afirma Santiago López Alfaro, director de Patente de Valores, en diálogo con iProfesional.

López Alfaro sostiene que estos niveles de tipo de cambio y tasas de interés configuran una combinación ideal para avanzar con estrategias de carry trade, pero advierte que las circunstancias políticas plantean un escenario en el que puede salir muy bien o muy mal, dependiendo de si hay o no un resultado positivo para el Gobierno en las elecciones de octubre, lo cual ahora parece más complejo por los ruidos políticos.

Martín Genero, analista de Clave Bursátil, también desestima que los inversores apuesten por el carry trade en este momento porque «se desanclaron todas las expectativas». Advierte que hay mucho temor en el mercado y afirma que la única manera de detener la caída de los activos locales es con un buen resultado de La Libertad Avanza en las elecciones en la provincia de Buenos Aires, que se realizarán el próximo 7 de septiembre.

En cambio, Pablo Lazzati, CEO de Insider Finance, considera que el carry trade vuelve a ganar atractivo con la cotización del dólar en torno a $1.350 (ayer, escaló hasta $1.362 en el segmento oficial mayorista), las tasas de interés por encima de 40% nominal anual y una brecha de alrededor del 15% entre los rendimientos en pesos y la devaluación proyectada.

«Creemos que las Lecap cortas, con vencimiento en septiembre, hoy son el mejor instrumento para los inversores que quieran aprovechar esta oportunidad que se abre para hacer carry trade y no tomar riesgos durante la contienda electoral del mes que viene», agrega Lazzati en diálogo con iProfesional.

Carry trade con mayor riesgo

El analista Gastón Lentini coincide en que desde el punto de vista teórico se puede considerar que el tipo de cambio en estos niveles vuelve a ser atractivo para apostar por el carry trade. Sin embargo, advierte que el comportamiento histórico del mercado cambiario en períodos electorales lleva a los inversores a tener cautela frente a estrategias como esta.

Además, resalta que los inversores parecen no creer que el esquema de bandas de flotación se mantendrá después de las elecciones de octubre, teniendo en cuenta los precios que se negocian en el mercado de futuros de dólar, por encima del techo establecido por el BCRA, a pesar de que en varias oportunidades el Gobierno aseguró que no habrá modificaciones al respecto.

«No debemos olvidar que, ante todo, el dinero es cobarde. No hay nada más caro que la incertidumbre. Por eso es que en este momento, frente a la compleja situación de denuncias de corrupción contra funcionarios del Gobierno, vemos caídas en los precios de los activos locales y subas en el tipo de cambio, ya que el nivel de incertidumbre es mayor», sostiene Lentini ante iProfesional.

El analista Gustavo Ber afirma que en este momento ya no se trata solo de arbitrajes financieros (tipo de cambio respecto a las tasas de interés en pesos), por lo que los inversores se inclinarían por esperar para tener un panorama político un poco más claro. No descarta que surjan nuevas apuestas de carry trade, pero sostiene que para eso sería necesario un mayor grado de certidumbre política.