¿Qué sentirán hoy, al ver al dólar «contado con liquidación» cotizando a $882, los inversores que el viernes pasado, en vísperas de las elecciones, y seguramente descontando una victoria de Javier Milei, pagaron $1.100 en el mercado paralelo?

La respuesta depende, naturalmente, de lo que cada uno crea que ocurrirá en el futuro. Por lo pronto, hoy sufren la fea sensación de haber comprado en el punto más caro y luego tener que asimilar la pérdida -lo que en la jerga de la city financiera se conoce con el expresivo término de «empome»-, pero siempre queda la posibilidad de consolarse pensando que el precio bajista de hoy es pasajero y que, a la larga, el mercado les dará la razón.

Al menos, ese es el punto de vista de quienes alegan que el actual bajón en las cotizaciones no obedece tanto a un cambio de expectativas del mercado sino a la habilidad de Sergio Massa para manejar el panorama cambiario de corto plazo con la ayuda de «manos amigas».

En la vereda opuesta, están quienes creen que el resultado electoral cambió por completo la dinámica del mercado y que, diluida ya la posibilidad del proyecto dolarizador de Milei, no hay razones para un dólar que se justificaba más por el pánico que por los fundamentales de la economía.

Pero hay otra explicación sobre la situación actual, que se aleja de esos dos extremos: que la relativa paz cambiaria fue inducida por Massa gracias a medidas pensadas expresamente para atravesar las cuatro semanas que restan para la segunda vuelta electoral.

La más importante es la «devaluación no declarada», un rubro en el que el ministro/candidato es experto y que ha venido perfeccionando desde que en septiembre del año pasado puso en práctica la primera versión del «dólar soja», que en aquel entonces escandalizó al kirchnerismo pero que hoy ya se transformó en parte del paisaje económico argentino.

El triunfo de Sergio Massa cambió las expectativas del mercado y el dólar CCL cayó tras el anuncio del nuevo dólar exportador

La magia de la devaluación indirecta

El mismo lunes post electoral, Massa confirmó que todos los exportadores podrían liquidar en el mercado «contado con liqui» el 30% de las divisas obtenidas por su venta. Este anuncio compensaba el que se había hecho la semana previa a la elección, sobre el congelamiento del dólar oficial en su precio de $350 hasta el 15 de noviembre.

De esa manera, Massa pasó, en tres días, de generar alarma por la generación de un mayor atraso cambiario, al alivio por una corrección devaluatoria que tendría menos contagio inflacionario que la implementada en agosto, por «imposición» del Fondo Monetario Internacional.

El promedio ponderado de ese dólar exportador, según la cotización del CCL del viernes, implicaba que en los hechos el tipo de cambio pasaría a $575. La cuenta es así: por cada 70 centavos de dólares que se cotizan al oficial, el empresario embolsa $245. Y por los 30 centavos restantes, traducidos al CCL, se transforma en $330.

Es decir, la medida implicaba una suba real de 64% en la cotización. Y los analistas del mercado consideraron que supondría un aliciente para que los exportadores aceleraran la liquidación, de manera que ingresaran más divisas en las próximas semanas. Esto se debería notar en una mayor oferta de los privados en el mercado del CCL y, espera el Gobierno, que genere un contagio a la baja en el resto de los paralelos, incluyendo al blue, que todavía sigue en niveles similares a la previa electoral.

No está claro si el solo hecho del anuncio ya cambió las expectativas o si en apenas una jornada empezó a formarse oferta privada. Lo cierto es que cayó abruptamente el precio del dólar paralelo. Y la consecuencia de ello es que valor del dólar exportador también cayó -un CCL más bajo reduce el promedio ponderado- de manera que, al cierre del martes, ese nuevo «dólar real» quedó en $509, lo que redujo el salto devaluatorio a 45%.

Además de esta medida, hay otra situación que pudo haber influido sobre las expectativas: el anuncio de Massa en el sentido de que los bonos surgidos del canje de deuda realizado por Martín Guzmán en 2020 tendrán un premio por la vía de una «anticipación de pagos, a los efectos de garantizar que recuperemos profundidad y confianza en el mercado de bonos».

En otras palabras, dio una señal a los inversores para que salieran a comprar títulos de deuda que hoy cotizan casi a precios de default, en el entorno del 30% del valor nominal. Por lo pronto, el martes ya hubo una recuperación de títulos dolarizados, luego del revés que habían tenido el lunes.

En todo caso, una mayor demanda en el mercado por bonos de deuda argentina también tendría como consecuencia una mayor tranquilidad en el mercado cambiario.

Con el nuevo esquema cambiario para la exportación anunciado por Massa, el dólar real quedó en un nivel de $509

¿Cuánto dura la calma?

El debate del momento en el mercado financiero, naturalmente, es si esta situación durará o si debe considerarse apenas como una estrategia de cortísimo plazo urdida por Massa para llegar con el escenario relativamente controlado a la fecha clave del 19 de noviembre.

Para empezar, hay dudas sobre qué tan potente podrá ser la respuesta de los exportadores, si se considera que en los principales rubros de exportación agrícola, como la soja, el remanente que quedó guardado en silobolsas es bajo, menos de la mitad del que había a esta altura del año pasado. El factor que podría jugar a favor de Massa es el de las lluvias que cayeron en la zona núcleo pampeana, que podría hacer cambiar de parecer a los agricultores que quieran sembrar ahora, para lo cual necesitarán comprar insumos -lo que implica exportar y vender los dólares para hacerse de pesos-.

A juzgar por las señales que envían los contratos del dólar futuro en el Rofex, el ministro/candidato estaría logrando su cometido de un cambio de expectativas. Para finales de noviembre se están negociando posiciones a $380, una cotización compatible con un dólar oficial corriendo a un «crawling peg» de 9% mensual.

Para fin de año, ya con el recambio gubernamental concretado, se espera un dólar oficial en $614, lo cual supone la expectativa de un salto devaluatorio de 61%. No es un sacudón menor, pero es mucho menos traumático de la cotización de $950 que se reflejaba en el mercado de futuros hace apenas dos semanas.

De hecho, para que el dólar oficial alcance el valor de $1.000 al que hoy cotiza el blue, habría que esperar hasta junio, según las posturas que hoy están realizando los inversores en el Rofex. Claro que estos números son volátiles y pueden cambiar ante cualquier señal política, pero lo cierto es que en este momento están indicando que el momento de pánico por una corrida contra el peso ya pasó.

De todas formas, los economistas tienden a pensar que el actual esquema cambiario -un dólar oficial planchado y un incentivo a los exportadores- está llamado a tener vida corta. «Es una estrategia que aplica sólo para el cortísimo plazo y que únicamente pretendería ‘comprar’ tiempo para pasar todo el proceso electoral», considera la consultora LCG.

Por su parte, un informe de Jorge Vasconcelos, economista jefe de la Fundación Mediterránea, argumenta que el esquema de devaluaciones sectoriales irá perdiendo efectividad.

Peor aun: Vasconcelos destaca que en el nuevo esquema, se hará necesario un dólar paralelo más alto para compensar a los exportadores por el congelamiento del tipo de cambio oficial en $350. ¿Qué tan grave sería esa presión? Su cálculo es que, para comienzos de diciembre, el dólar CCL tendría que cotizar a $1.435 para que, en el mix con un dólar oficial planchado, los exportadores sigan teniendo un incentivo para vender.

La duda del mercado es si, tras el desvío fiscal en que incurrió Massa, Kristalina Georgieva cumplirá efectivamente el desembolso prometido por el FMI para noviembre

«Así, este ejercicio no es más que una ‘demostración por el absurdo’ para concluir acerca de lo insostenible del actual régimen cambiario», argumenta el economista de la Mediterránea.

Por su parte, el consultor Salvador Di Stefano consideró que con estas medidas «el ministro quiere surfear este momento muy complejo en cuanto al stock de reservas y al proceso de descapitalización de la economía argentina». Su diagnóstico es que, con los anuncios de nuevas medidas, además de la promesa de un superávit fiscal de 1% para el año próximo, ha logrado una mejora en el humor del mercado, aunque no descartó que hasta la segunda vuelta electoral haya «un estrés financiero importante».

Testeando el humor de Kristalina

Es en el tema de las reservas del Banco Central donde los economistas están poniendo la lupa para ver qué tan sólida es la posibilidad de que Massa pueda atravesar el período pre electoral sin turbulencias.

Hay cierto consenso en el sentido de que los u$s6.500 aportados por el swap chino implican una oxigenación de las cuentas, y en particular le permitieron al ministro cumplir otra fecha importante con el FMI, con quien se le vencía una cuota por u$s2.600 millones.

Pero la «solución china» está lejos de ser aceptada como una solución sino más bien como una ayuda temporaria. «Al final del día, es un mecanismo que reviste un adelantamiento de recursos, en este caso exportaciones futuras», argumenta la consultora LCG.

Mientras que Héctor Torres, ex representante argentino ante el Fondo, pone el dedo en la llaga de la relación con el organismo de crédito: «El gobierno sabe -lo sabemos todos, China también- que el programa con el FMI está descarrilado y que, por lo tanto, es muy difícil que el FMI nos vaya a girar fondos en noviembre».

Con apenas u$s22.000 en la cuenta de reservas brutas -una vez que se compute el pago pendiente al Fondo- y con reservas netas ya en terreno negativo por u$s8.000 millones, la situación cambiaria sigue siendo delicada.

Y uno de los interrogantes del mercado es si, después de haberse enojado con Massa por su desapego a la disciplina fiscal -el «plan Platita» supuso un costo de casi 1,5% del PBI, estiman los economistas- la dirección del FMI cumplirá el desembolso que el acuerdo firmado en julio tenía previsto para noviembre.

Son u$s2.500 millones que Massa necesita para seguir surfeando el calendario financiero, que prevé un pago de u$s900 millones por intereses y otro de u$s600 en diciembre por amortizaciones.

Es posible que, tras el primer lugar logrado por Massa en la primera vuelta -y, sobre todo, su probable consagración en el balotaje- el humor de Kristalina Georgieva y su staff cambie y se le perdone a Massa su desliz fiscal pre electoral. Las victorias electorales suelen afianzar la posición negociadora en las charlas con el Fondo. Pero tratándose de Argentina, esa flexibilización del FMI algo que todavía está por verse.