Ahora es oficial: el Gobierno admite que en los próximos meses el peso argentino estará cada vez más fortalecido -en otras palabras, el dólar más «atrasado»-, pero lo considera un síntoma positivo porque es el resultado de que el plan de estabilización estaría saliendo bien.

El ideólogo del plan monetario, Federico Furiase, elogió públicamenteun trabajo de investigación de tres economistas argentinos, que acaba de ser editado por la prestigiosa revista Oxford Development Studies, vinculada con la célebre universidad inglesa. Tras analizar 46 programas de estabilización en 13 países latinoamericanos, concluyó que un dato recurrente en los planes que tienen éxito en la baja de la inflación es una apreciación cambiaria y un déficit en la cuenta corriente.

«Al ángulo», comentó Furiase respecto del trabajo firmado por Gabriel Palazzo, Martín Rapetti y Joaquín Waldman, que hicieron la investigación para la consultora Equilibra.

Pero, como siempre ocurre, no todos interpretan los textos de la misma manera. Mientras Furiase mencionó ese trabajo como una confirmación de que la economía argentina está yendo en la senda correcta, los propios autores de la investigación plantearon sus discrepancias con algunas decisiones que está tomando el equipo que lidera el ministro Toto Caputo.

Entre los puntos criticados figura, sobre todo, la lentitud en la acumulación de reservas, algo que choca contra las últimas definiciones de Caputo, quien avisó que únicamente habrá compra de dólares para el sector público en la medida en que se considere que hay un aumento genuino en la demanda de pesos por parte del público.

«Es cierto que los planes de estabilización suelen apreciar la moneda e incurrir en déficit de cuenta corriente. Sin embargo, es también cierto que eso es justamente este hecho el ‘talón de Aquiles’ de los planes, y por eso alarma la sobreapreciación», escribió el economista Palazzo, luego de agradecer el elogio de Furiase pero también de advertir que las conclusiones del trabajo de investigación no implican una coincidencia con la visión oficial.

Reservas o bajar la inflación: lucha de prioridades

Unos días antes de que se diera a conocer el trabajo de los economistas argentinos, Furiase había fundamentado, una vez más, en el programa de streaming «Las Tres Anclas», que se equivocan quienes acusan al gobierno de estar incurriendo en atraso cambiario.

Furiase dijo que el hecho de que hubiera un superávit comercial y que, además, las exportaciones estuvieran en volúmenes récord, son una prueba de que «las bandas están bien calibradas».

Lo que el funcionario evitó mencionar fue que la balanza comercial de octubre resulto excepcional, porque todavía se sentía el impacto del «tax holiday» para los productores sojeros, que aumentó inusualmente el ingreso de divisas del agro. Para los próximos meses, los economistas creen que las exportaciones tenderán a bajar, mientras que las importaciones se sostendrán encima de los u$s7.000 millones mensuales -de los cuales, la cuarta parte se destina a automóviles y bienes de consumo final que compiten con la industria argentina-.

Y, además, Furiase tampoco mencionó la tendencia al agravamiento del déficit en la cuenta corriente -donde, además de exportaciones e importaciones, se contabilizan servicios como el turismo, que implican una fuerte salida de divisas-.

Y ese punto es, precisamente, el que los economistas críticos le están reclamando al gobierno. Según Palazzo, lo que muestra la evidencia histórica es que el plan de Caputo se encuentra en una situación frágil por la escasez de reservas en el BCRA. Y argumenta que, en este momento, para el gobierno debería ser más importante mostrar que el plan es sostenible antes que obsesionarse con bajar la inflación a la zona de 1% mensual.

El riesgo concreto que menciona el autor del «paper» del que hoy están hablando los economistas es que se produzca un «sudden stop» en el ingreso de capitales del exterior. Si eso ocurriera, Argentina se quedaría con el déficit de la cuenta corriente pero ya sin posibilidad de compensar ese rojo con un superávit en la cuenta capital.

«A menor nivel de reservas internacionales, menos margen tiene el Banco Central para defender un techo en el tipo de cambio y más probabilidad de que se corte la desinflación de forma abrupta con una crisis de balanza de pagos», agrega Palazzo.

El peligro de entusiasmarse con la deuda

Varios economistas se sumaron a esa discusión, en general para refutar a Caputo y Furiase. Por caso, con una comparación entre los niveles de reservas que tienen los bancos centrales de la región. Así, un gráfico de la consultora 1816 muestra que, mientras Uruguay tiene reservas brutas por 21,8% de su PBI y Brasil por 15,8%, el BCRA apenas acumula 0,6%.

Analistas influyentes como Miguel Broda advirtieron el riesgo de mantener un «tipo de cambio pisado» y, simultáneamente, abrir la economía. Es una advertencia que va en línea con la queja del CEO de Techint, Paolo Rocca, quien en la reciente conferencia anual de la Unión Industrial Argentina se alarmó por el nivel de importación de electrodomésticos que desplazan a los de manufactura nacional. Rocca acusó a Javier Milei de ser uno de los pocos que va a contramano de un mundo donde los gobiernos no dudan en intervenir en la economía para proteger sectores estratégicos.

Por su parte, Javier Timerman, que está basado en Wall Street, desde donde asesora a inversores, advirtió sobre el riesgo de que un gobierno se entusiasme con la emisión de deuda para renovar vencimientos: «El tema es que el mercado para un país como Argentina se puede abrir y cerrar ante cualquier evento externo».

Y, a modo de ejemplo, enumeró que el país podría súbitamente quedarse sin crédito ante un endurecimiento de la Fed con su política de tasas, o si en las elecciones de Estados Unidos del año próximo los republicanos de Donald Trump pierden el control del Congreso.

Un ejecutivo bancario que también se metió en la discusión advirtió que el gobierno incurre en una confusión, porque lo que muestra la economía no es una apreciación del peso como consecuencia de inversiones, sino que el orden causal es al revés: el plan se basa en el ancla cambiaria para contener la inflación. Además, hay advertencias sobre que el déficit de la cuenta corriente podría agravarse más rápido de lo previsto -se prevé oficialmente que será inferior a 2% durante el año próximo-.

Los que defienden a Caputo

Las críticas cayeron como un baldazo de agua fría para el equipo económico, justo en un momento de euforia de los mercados, que permitió el ingreso de unos u$s4.000 millones por emisión de deuda de empresas privadas luego de las elecciones legislativas.

Pero lo cierto es que la tesis oficial sobre la «acumulación endógena de reservas» también tiene sus defensores. Entre los economistas afines a la línea oficial se está planteando otro argumento polémico: los momentos más propicios para comprar reservas no son los de superávit de cuenta corriente -es decir, altas exportaciones, bajas importaciones y poco turismo emisivo- sino, por el contrario, los mejores momentos son los de déficit.

A primera vista, es un argumento contraintuitivo: ¿cómo hace un Banco Central para comprar reservas en una economía que la que no sólo no sobran las divisas sino que gasta más dólares de los que entran?

La respuesta que han dado economistas como Ricardo Arriazu, Fernando Marengo y Eduardo Levy Yeyati es que, en una economía donde hay confianza, entran capitales por el canal financiero. Y, como al mismo tiempo crece la demanda por moneda local, no hay riesgo inflacionario.

«El caso de Brasil es el mejor ejemplo: acumuló cerca de USD 300.000 millones entre 2003 y 2011 mientras tenía déficit externo. Las reservas llegaron por cuenta capital, confianza e inversión; no por tipo de cambio alto», apunta Marengo.

También con el ejemplo del país vecino, Levy Yeyati argumenta: «Brasil (y la mayoría de los emergentes) compra dólares cuando entran capitales y vende cuando salen, suavizando el efecto de los ciclos financieros cortos. Por eso suben las reservas cuando el real se aprecia (menos que en flotación). En Argentina sucedió en 2003-2007 y en 2016-2017″.

Durante buena parte del año se dio por sentado que el cóctel de tasas elevadas, mercado de pesos dinámico y preferencia por instrumentos ajustables por CER —inflación— aseguraba balances sólidos.

El panorama cambió por completo en el tercer trimestre. La macro se endureció, el Banco Central (BCRA) aplicó medidas más restrictivas y la volatilidad de los títulos públicos se convirtió en un golpe directo al sector bancario.

Es un hecho: las entidades más grandes del país están perdiendo plata por un combo de medidas. El deterioro no fue homogéneo, pero sí profundo. Los informes difundidos entre los analistas de la City ya advertían un período complejo y las cifras confirmaron esa lectura. La foto final mostró a un sistema en tensión, donde cada entidad enfrentó un conjunto distinto de presiones.

En medio de ese cuadro apareció un patrón común. Tanto Galicia, Macro, Supervielle, BBVA como Santander sufrieron una combinación de menor margen, más morosidad, bonos deprimidos y un costo de fondeo más elevado. El entorno preelectoral solo potenció la incertidumbre y amplificó el impacto.

Los ejes que definieron el trimestre fueron:

• Encajes exigentes que comprimieron el margen financiero
• Suba del costo de fondeo en pesos y dólares
• Caída de bonos CER y Duales que afectó la medición de instrumentos
• Mayor morosidad en individuos y Pymes
• Gastos extraordinarios en reestructuraciones e integraciones

Galicia sintió el shock regulatorio

Grupo Financiero Galicia atravesó uno de los trimestres más exigentes de su historia reciente. Terminó con una pérdida de $87.710 millones, acompañada por un retorno sobre el patrimonio cercano a menos 4,7%. La presión vino desde varios frentes. El margen financiero quedó afectado por el cambio de encajes y por un costo de fondeo más alto. La caída de bonos ajustables también recortó el resultado de instrumentos valuados a valor razonable.

A ese cuadro se sumaron gastos no recurrentes asociados a la integración del negocio de HSBC, cuya incidencia superó los $105.000 millones. Sin esa carga extraordinaria, el retorno ajustado habría sido levemente positivo, aunque igualmente inferior al de períodos previos. La compañía mantuvo un ritmo firme de expansión crediticia, con un crecimiento real de doble dígito y un aumento de participación de mercado que la reafirma como la fuerza dominante del sistema privado.

Los depósitos también avanzaron durante el trimestre, sostenidos por el salto de plazos fijos y la demanda de moneda extranjera.

Sin embargo, el deterioro crediticio presionó las previsiones y recortó la performance de la unidad bancaria, mientras que la caída del rendimiento de instrumentos golpeó la rentabilidad del grupo de manera transversal.

Macro cerró con más morosidad y margen presionado

Banco Macro reportó una pérdida de $33.065 millones y un retorno negativo que superó el 2%. El margen financiero cayó por la suba del costo de fondeo y por la fuerte caída del resultado asociado a títulos públicos. La entidad sufrió uno de los impactos más notorios en la cartera minorista, ya que la morosidad saltó desde 2% hasta más de 3%. El segmento consumo fue el más comprometido.

Los intereses por préstamos crecieron, aunque no lograron compensar la baja en ingresos por títulos ajustables ni el aumento del fondeo. El resultado por diferencia de cotización terminó en terreno negativo. El cargo por incobrables subió más del 40% en el trimestre, lo que obligó a reforzar provisiones.

En paralelo, los gastos de personal aumentaron por retiros voluntarios y compensaciones.

La cartera de préstamos en pesos retrocedió, mientras que la de dólares avanzó. El fondeo mediante obligaciones negociables creció de manera significativa luego de la emisión de la ON Clase G en moneda extranjera.

La valuación del banco se mantiene por encima de varios pares, lo que genera una lectura dividida entre inversores de la City.

Supervielle sufre la incobrabilidad de individuos y pequeñas empresas

Grupo Supervielle registró una pérdida neta que superó los $50.000 millones y un retorno negativo cercano al 21%. El trimestre estuvo definido por un entorno preelectoral con encajes en niveles excepcionalmente altos y tasas reales muy superiores al promedio histórico. El margen financiero cayó cerca del 40% por la presión del fondeo y por spreads negativos en la cartera ajustada por UVA.

La morosidad trepó hasta casi 4% y alcanzó niveles más altos en individuos y pequeñas empresas. Los cargos por incobrabilidad crecieron de manera considerable. La caída de bonos ajustables también afectó el resultado final, ya que gran parte de la cartera de inversiones estuvo expuesta a instrumentos que sufrieron retrocesos.

Los gastos operativos mostraron mejoras en términos reales y los ingresos por servicios avanzaron gracias a la revaluación de comisiones y a una mayor actividad de la unidad de mercado de capitales.

Los depósitos del sector privado crecieron de manera firme, con un avance real significativo.

Santander mantuvo beneficios, pero con morosidad en alza

Santander Argentina terminó el trimestre con un beneficio ajustado por inflación que superó los $500.000 millones, aunque esa cifra implicó una caída real interanual marcada. El deterioro de la cartera fue uno de los puntos más sensibles, con un salto fuerte del cargo por incobrabilidad y una morosidad que superó 5%. La cobertura cayó en comparación con el año anterior.

El crédito se expandió con fuerza real, impulsado por préstamos personales e hipotecarios. Los depósitos privados avanzaron de manera moderada, sostenidos por la demanda de instrumentos en moneda local.

La estructura diversificada del grupo amortiguó parte del deterioro, aunque la presión sobre márgenes fue similar a la del resto del sistema.

BBVA Argentina mostró la mayor resiliencia

BBVA Argentina obtuvo una ganancia de $38.071 millones, con una reducción ajustada por inflación cercana al 40% frente al trimestre anterior. Incluso así superó las expectativas. El retorno sobre el patrimonio se ubicó en 4,7%, un valor modesto, pero claramente mejor que el de sus competidores directos. El margen financiero cedió por la suba del fondeo y por la carga regulatoria, aunque los ingresos por comisiones crecieron de manera marcada y ayudaron a sostener el resultado operativo.

La entidad logró expandir el crédito. Los préstamos al sector privado aumentaron de manera pareja, con una mejora destacada en la cartera minorista. El crecimiento del fondeo fue uno de los puntos más firmes, con depósitos privados que avanzaron alrededor de 10% en el trimestre. La morosidad subió hasta 3,3%, con incidencia mayor en individuos y menor deterioro en empresas.

Los instrumentos financieros aportaron señales mixtas. Hubo impacto negativo por la baja de bonos en cartera, aunque la eficiencia operativa y una estructura de depósitos competitiva amortiguaron el efecto. La valuación del banco, medida en P/BV, quedó en niveles atractivos frente al resto del panel. Para muchos analistas continúa siendo el papel más defensivo del sector.

La dinámica perversa de las licitaciones

A todo esto, cabe mencionar como el mercado entró en una lógica complicada durante las elecciones de medio término. El Tesoro comenzó a convalidar tasas cada vez más altas en las licitaciones para sostener la absorción de pesos y evitar que la liquidez sobrante se volcara al dólar.

Esa estrategia generó un efecto circular que terminó perjudicando a los propios bancos.

Cada licitación dejaba una vara más elevada y volvía poco conveniente ingresar a la siguiente, porque la tasa posterior siempre superaba a la anterior.

Los bancos que participaban de una colocación quedaban expuestos a pérdidas de rendimiento frente a quienes esperaban la próxima suba. La plaza quedó seca por diseño, con un movimiento del Tesoro orientado a contener la demanda cambiaria, pero que deterioró la rentabilidad del sistema.

Las entidades quedaron atrapadas entre el costo creciente del fondeo, el rezago del crédito y el riesgo de cargar instrumentos que perdían valor a medida que el Tesoro -y el BCRA con REPOS- seguía empujando la tasa hacia arriba.

Qué mira la City para 2026

Los analistas coinciden en que el aumento del apalancamiento en Galicia, BBVA y Supervielle muestra que las entidades siguen expandiendo crédito incluso en un entorno adverso. Este factor alimenta una visión más constructiva sobre la recuperación del sector en la próxima etapa macro.

La profundización financiera en Argentina sigue siendo muy baja y abre espacio para un rebote cuando la economía logre mayor estabilidad.

Desde Delphos sostienen que la expansión crediticia en curso indica que el sistema está preparando el terreno para una normalización gradual. La economista Erika Mildre planteó que el sector ingresa en una fase de transición donde encajes, fondeo y morosidad seguirán condicionando la rentabilidad, aunque existen señales de que la presión podría empezar a suavizarse en la medida en que la economía recupere tracción.

Un trimestre para el olvido

El trimestre dejó un diagnóstico duro. Los bancos enfrentaron pérdidas, margen estrecho, mayor morosidad y volatilidad en instrumentos ajustables. Sin embargo, también dejaron señales de resistencia.

El fondeo creció en varias entidades, la expansión del crédito continúa y las valuaciones quedaron en niveles que el mercado considera atractivos para posiciones de mediano plazo.

La perspectiva de la City se inclina hacia una recuperación selectiva. La mejora podría concentrarse en bancos con estructuras de depósitos sólidas, menor exposición al deterioro crediticio y capacidad para recomponer margen cuando el Banco Central alivie la carga regulatoria.

El rebote no será generalizado, aunque la etapa más crítica parece haber quedado atrás.

La morosidad en los créditos hipotecarios en Argentina se mantiene en niveles históricamente bajos, incluso en un contexto de inflación y volatilidad económica. Cecilia Boufflet, periodista especializada de Infobae en Vivo explicó que la demanda por préstamos sigue siendo robusta. Asimismo, destacó que los tomadores muestran una confianza creciente en la estabilidad de los precios.

“El 50% de quienes hoy toman un crédito ya no pide el tope para limitar el aumento de la cuota, lo que muestra una mayor confianza en la estabilidad de la inflación”, sostuvo Boufflet, destacando el cambio de actitud entre los solicitantes.

Al analizar el funcionamiento de los créditos hipotecarios ajustados por UVA, la columnista indicó que “el crédito promedio del mercado hoy es de 104 millones de pesos —unos 80.000 dólares, según el momento del año y el dólar de referencia—. La cuota mensual por ese monto es cercana a los 600.000 pesos, ajustable mes a mes por inflación bajo el sistema UVA”.

La periodista remarcó que el Banco Nación lidera la oferta de estos préstamos, impulsado por mantener la tasa más baja del mercado. “Cerrarán el año con cerca de 20.000 hipotecas otorgadas, la mitad de lo proyectado para un lapso de cuatro años, impulsado por mantener la tasa más baja del mercado, lo que atrajo la concentración de la demanda aún frente al endurecimiento del crédito en otros bancos privados”, detalló

Respecto al perfil de quienes acceden a estos créditos y la relación entre la cuota y los ingresos, la periodista detalló que “la relación cuota-ingreso está en torno al 25%. Muchos buscan el máximo que pueden, aunque la Argentina cuenta con cerca de un 40% de ingresos en negro, por lo que una parte de la capacidad de pago real no se refleja en los recibos de sueldo”.

Añadió que “con cuotas promedio de 600.000 pesos, la mayoría de los hogares que acceden a estos créditos cuentan con ingresos totales de al menos 2,4 millones de pesos por hogar, mientras que el salario formal promedio ronda el millón y medio. Esto implica que para muchos, el acceso al crédito se apoya en la combinación de dos sueldos y, en algunos casos, en ingresos no registrados”.

En cuanto a la evolución del mercado, recordó el boom de préstamos hipotecarios UVA de 2017-2018, cuando se otorgaron cerca de 100.000 créditos. “Muchos justificaban montos por encima del ingreso real, lo que luego trajo complicaciones para una pequeña parte del universo de tomadores; quienes no lograron sostener la cuota cuando los ingresos no alcanzaron para absorber la suba inflacionaria de la misma”, relató.

Boufflet advirtió sobre la importancia de la planificación financiera: “El crédito UVA no es para inflar los ingresos ni tomar una cuota que deje a la familia al límite. Este tipo de crédito está atado a la inflación, no se licúa con el tiempo como sí ocurría con préstamos tradicionales de otra época”.

Cuando empezó el sistema, el 85% de quienes accedían a un UVA elegían el tope para protegerse si la inflación superaba a los salarios. “Hoy, la mitad de las nuevas operaciones elige no poner ese tope, especialmente luego de la reducción de la inflación en los últimos meses. Esto demuestra el mayor optimismo o confianza en la política económica actual, aunque existen riesgos latentes de aceleración inflacionaria si ciertos precios de la economía continúan rezagados”.

La especialista también abordó las diferencias regionales y el impacto de decisiones judiciales en el mercado. “80.000 dólares puede ser el valor casi total de una propiedad en el interior, pero representa apenas una fracción en Capital. Eso define la performance de estos créditos según la región”, explicó.

De forna continua reveló: “En Misiones y Tucumán hubo fallos que permitieron a tomadores de créditos hipotecarios solicitar a la Justicia que se aplicara un tope a la cuota, particularmente tras un salto inflacionario importante entre diciembre y enero. La Justicia obligó a recalcular la cuota bajo nuevas condiciones, lo que obligó a los bancos a ofrecer sólo productos con tope en esas jurisdicciones, eliminando la opción sin esa cobertura”.

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