Quien se quemó con deudas en dólares, ve una resolución del Banco Central y se pone nervioso. Así se puede sintetizar la reacción de actores del mercado financiero luego de la medida del BCRA que flexibiliza las condiciones para los créditos en moneda extranjera.

Hasta ahora, había una estricta regulación que únicamente permitía que quienes pudieran endeudarse en dólares fueran las empresas o personas que generan ingresos en dólares. Es decir, una línea exclusivamente para los exportadores.

Esto ponía un límite en la capacidad de crecimiento del mercado de crédito, y por eso se decidió hacer más flexible el sistema. Los bancos tienen una capacidad prestable de hasta u$s8.000 millones mientras el crédito viene creciendo a un ritmo de u$s1.000 millones por mes en los últimos seis meses.

«Acá es donde aparece la posibilidad de canalizar los casi u$s4.600 millones hacia empresas que hoy no podían tomar esas líneas si no era en el mercado de capitales», observa el último informe de la administradora de fondos Mega QM.

Debate interno

Pero lo cierto es que la medida se tomó luego de un intenso debate, en el cual los principales bancos privados -que no olvidan los traumáticos días de 2001/2002 en que debían tapiar sus ventanales ante la multitud de ahorristas enfurecidos- se oponían a una regulación laxa que pudiera poner en riesgo la estabilidad del sistema.

El BCRA, intentando una salida intermedia, permite que aun aquellos que tengan ingresos en pesos puedan endeudarse en dólares, pero hace la salvedad de que ese dinero no puede salir de los depósitos de los ahorristas, sino de líneas crediticias con el exterior o de la emisión de Obligaciones Negociables.

Pero esa aclaración no fue suficiente para evitar que los más suspicaces temieran por la generación de una nueva crisis si las cosas no salen tal como las planeó el gobierno. La duda es la misma de siempre: ¿qué pasaría si hubiera una devaluación?

Esas empresas que emitieron ONs ahora tendrán necesidad de facturar más pesos para devolver los dólares, y en el pasado esas situaciones terminaron resolviéndose con algún componente de pesificación, con el consecuente perjuicio para los inversores.

¿Ahorristas con riesgo de devaluación?

«No me gusta que se flexibilice si se presta a no generadoras de dólares. El tema es que nada salga mal, y tengamos algún sacudón en depósitos», confiesa un alto ejecutivo de uno de los principales bancos de capital extranjero.

Para este ejecutivo, no debe repetirse el error de los años ’90, cuando se daban préstamos en dólares a pymes que vendían en el mercado interno o créditos hipotecarios en dólares a asalariados en pesos.

El debate incluye la cuestión de cómo debe considerarse a quienes venden bienes en dólares, como un desarrollador inmobiliario o un concesionario de autos. Desde el punto de vista de los más «fundamentalistas», esos empresarios tampoco pueden ser vistos como generadores de dólares, porque sus compradores necesitan cambiar pesos en el mercado.

«Aun cuando vos tengas dólares guardados, no los podés generar. Solamente el exportador puede considerarse un generador de divisas- Parece una sutileza técnica, pero muy relevante para la estabilidad del sistema en el caso de una crisis», afirma el ejecutivo.

Las principales críticas apuntan a que, por más que el BCRA haya puesto a resguardo los depósitos de ahorristas en dólares, eso no necesariamente implica una garantía en caso de una crisis.

El influyente analista Christian Buteler recordó que «el dinero es fungible», dando a entender que, en caso de crisis, no será tan fácil separar los dólares de ambas categorías.

Y, además, plantea algunas zonas grises, como por ejemplo si una empresa que acceda al crédito en dólares podrá acceder al mercado oficial de cambios todos los meses para pagar la cuota o pagar el saldo con dólares MEP.

Ese tipo de comentarios se están multiplicando entre los expertos, que temen que la nueva regulación sea la puerta a una pérdida de solidez del sistema financiero.

«Supongamos que los bancos prestan en dólares, pero se produce un salto cambiario que pone en una situación muy compleja a quienes tomaron dichos préstamos. Ahora el problema lo tienen los bancos, que tienen que conseguir los dólares para devolver sus propios préstamos en dólares», advierte Emiliano Libman, economista de la consultora Equilibra.

Agrega que si el fenómeno es acotado, porque el salto cambiario es pequeño o porque los bancos otorgaron pocos préstamos, entonces la situación no pasa a mayores. «Pero si el problema de una magnitud importante, podría ocurrir una crisis bancaria», agrega.

En la misma línea, el economista Jorge Colina, de la Fundación Idesa, se queja de que «no es tan fácil separar en compartimentos estancos una parte del activo del banco (créditos al consumo o a sectores productores de bienes no transables) y asociarlo sólo a una de su pasivo».

Según Colina, ante el caso de problemas con el tipo de cambio, se verá afectada la capacidad de pago de los deudores, y entonces ese problema en el activo provocará inevitablemente un efecto en toda la hoja del balance, con un daño también para los depositantes

«Y siempre muy importante recordar que en nuestro sistema financiero no hay prestamista de última instancia en dólares (menos en este momento). Moraleja: hay que avanzar en esto muy gradualmente. Las regulaciones prudenciales implementadas desde 2002 nos salvaron de varias crisis bancarias lo largo de estos de estos 23 años», recuerda el economista.

Reminiscencias del 2001

Las reticencias de los grandes bancos se fundamentaban, precisamente, en que una de las lecciones aprendidas de la crisis de 2001 es que sólo se puede prestar en dólares a quien genera dólares, una categoría en la que sólo caben los exportadores o los profesionales del área de servicios que facturan a clientes del exterior.

«Una cosa es que vos puedas usar tu tarjeta de crédito y comprar en dólares, con un crédito de muy corto plazo. Otra cosa es darle un crédito hipotecario de muchos años en dólares a quien gana un sueldo en pesos. Muchos en el sistema financiero coincidimos en que volver a eso sería una locura. Ahora está todo bárbaro, pero en las crisis las cosas se pueden deteriorar muy rápido», advierte un ejecutivo bancario consultado por iProfesional.

Es una discusión que en los últimos días levantó mucho la temperatura, dado que los más críticos sobre el régimen de convertibilidad de los años ’90 advierten sobre el riesgo de los «argendólares», como se llamaba a los dólares que contablemente figuraban en las estadísticas de los bancos, pero sin que necesariamente tuvieran un correlato real de billetes verdes ingresados a la caja.

Eso, afirman los críticos, podría recrearse si alguien genera una cuenta en dólares a la cual engorda mediante la compra de divisas en el mercado del dólar MEP. El gobierno, por su parte, niega que exista ese riesgo de «argendólares» sin respaldo real. Argumenta que hay diferencias fundamentales entre el actual programa económico y el de la convertibilidad, dado que el Banco Central está comprando dólares y se está reduciendo la deuda pública.

Un «timing» sugestivo

Ante todas estas advertencias es que surge la pregunta de por qué el Banco Central tomó esta decisión. Y, además, por qué la tomó justo ahora.

No es menor el asunto del «timing» de la medida, porque todos entienden que una consecuencia lógica de esta medida es que aumentará el nivel de reservas del BCRA. Y la medida se comunicó el mismo día en el que Javier Milei se entrevistó con la directora del Fondo Monetario Internacional, Kristalina Georgieva, que volvió a emitir un mensaje de tono diplomático pero sin dar ninguna señal de que finalmente haya un desembolso de dólares frescos.

Esto alimenta las suspicacias en el sentido de que el gobierno está buscando todas las vías alternativas para mejorar su fondeo, ante la eventualidad de que la ayuda del FMI demore más de lo previsto.

¿Por qué es importante para el gobierno que haya mayor nivel de crédito en dólares? Porque cada vez que una empresa se endeuda, le cambia al BCRA los dólares por pesos. Esto le permite al plan de Toto Caputo cumplir un doble objetivo: por un lado, fortalecer las reservas, y por el otro expandir la base monetaria «transaccional» sin modificar la «base amplia». Así, fomenta la actividad económica sin presionar sobre la inflación.

Esto se notó, sobre todo, a partir de la explosión del crédito en dólares tras el blanqueo de capitales, que ingresó u$s22.500 millones al sistema bancario. Por el diferencial de tasas, a las empresas les resultaba más conveniente tomar financiación en dólares que en pesos.

Cada vez que una empresa emite una Obligación Negociable en dólares –como YPF, que tomó u$s1.100 millones a una tasa de 8,5% anual-, suele vender parte de esas divisas, para obtener los pesos con los que operar su negocio local. Así, el BCRA se hace de dólares, justo en un momento en que el debate por el atraso cambiario agrava la tensión en el mercado.

Justamente, ese incremento del crédito dolarizado fue lo que ayudó a que el BCRA pudiera intervenir y contener la cotización del dólar «contado con liqui» en momentos de zozobra -como el «lunes negro» por las medidas de Donald Trump y el «martes negro» tras el debate sobre el atraso cambiario-.

Un boom con señales de agotamiento

El sistema le venía dando buen resultado al gobierno, pero se empezó a notar un problema: esa capacidad de crédito en dólares empieza a dar señales de agotamiento, después de haber visto una expansión de u$s6.000 millones desde el blanqueo de capitales.

El monto depositado en el sistema, que tras el blanqueo había superado los u$s34.000 millones, viene sufriendo un constante «efecto goteo» que lo ha hecho descender en u$s3.500 millones.

En teoría, todavía hay un fuerte margen de crecimiento si se considera el ratio de préstamos sobre los depósitos. Sin embargo, un estudio del economista Amíclar Collante advierte que cuando el volumen de depósitos se ajusta por el nivel de efectivo disponible en los bancos, entonces el panorama cambia: el nivel de préstamos en dólares ya se ubica en línea con los niveles históricos.

Es un dato clave, porque podría estar indicando que el aumento del crédito dolarizado ya está cerca de ingresar en una meseta, y eso tendría un efecto directo en la capacidad de la entidad que dirige Santiago Bausili para seguir comprando divisas. «Prácticamente las compras del BCRA matchean con el incremento de stock de préstamos en dólares», sostiene Collante.

En otras palabras, entre los objetivos primordiales del gobierno figura un mantenimiento de los dólares en el sistema financiero. Algo que, si cundiera el pánico con la repetición de otro «lunes negro», podría verse en riesgo.

Según analistas del mercado, esta situación es también lo que explica que el gobierno haya tenido dificultades para «rollear» los vencimientos de sus bonos en pesos, y es la razón por la que se nota una resistencia del mercado a una mayor caída en las tasas del «carry trade».