El debut del crawling peg al 1% no podía haber encontrado un momento menos auspicioso, con aumento de la volatilidad en el mercado global: justo cuando se acumulan una serie de datos negativos que les dan argumentos a quienes hablan de retraso cambiario.

Además del consabido «lunes negro» por las medidas arancelarias de Donald Trump que generaron pánico en los mercados globales -y, por lo tanto, cambiaron el flujo de capitales desde las economías emergentes hacia el dólar- hubo también motivos puramente locales que empezaron a erosionar el plan económico.

Para empezar, las noticias de casos puntuales del ámbito empresarial, pero de gran impacto mediático. Principalmente, las presentaciones a concurso de acreedores por parte de la láctea SanCor y de las agrícolas Los Grobo y Agrofina, así como la confirmación de que Nissan deja de fabricar los modelos Frontier y Alaskan en su planta cordobesa de Santa Isabel.

Esta situación empañó el dato de ventas difundido por las concesionarias de ACARA -donde se marca que, con 68.988 vehículos, el sector vivió el mejor enero de los últimos siete años-. Porque, en definitiva, los despidos en la industria tienen mayor impacto político que las cifras de venta, sobre todo si esta mejora se daba por descontada -dado el efecto de «puesta al día» tras un año recesivo- y, además, está impulsada por una mayor participación de autos importados tras el alivio impositivo.

Mientras se debate sobre esos datos de la economía real, cada vez son más los analistas que ponen la lupa sobre el déficit de la cuenta corriente. El último informe del Banco Central confirmó que la pérdida de divisas ya no es una situación accidental sino una tendencia firme: van siete meses consecutivos en los que son más los dólares que salen que los que entran.

Números en rojo

El rojo de las cuentas externas no fue sorpresa para nadie, claro. El incremento de las importaciones se daba por descontado: el nivel de u$s4.000 millones que se había dado a inicios de 2024 -y que permitió al Banco Central hacer masivas compras de divisas- sólo se podía explicar en el marco de una economía recesiva -y con fuerte stock previamente adquirido de manera preventiva-. Para este año, los economistas creen que el promedio mensual no bajará de u$s6.500 millones, aun cuando el país tendrá el gran alivio de romper su dependencia de las importaciones energéticas.

Y el otro dato que se daba por obvio era la explosión del turismo: con los argentinos abarrotando las playas brasileñas, salieron en diciembre otros u$s567 millones netos y se espera una cifra mayor para enero. Y aunque el BCRA volvió a hacer hincapié en que el 60% de ese dinero sale del propio «colchón» de los turistas y, por lo tanto, no afecta a sus reservas, no se terminó de despejar la preocupación entre los analistas.

De hecho, ya son mayoría las consultoras que pronostican para 2025 un resultado de déficit en la cuenta corriente. Y el cambio a un «crawling peg» del 1% mensual agravó más esa expectativa. Según una estimación de Amílcar Collante, para que el tipo de cambio de fin del 2024 vuelva a su nivel promedio del segundo semestre, tendría que subir a $1.129. Y para volver a la cotización real de hace un año, tendría que saltar hasta $1.444.

Un cambio de humor en el mercado

Hasta ahora, la defensa del gobierno consistió en argumentar que no es comparable la situación actual con las de otros momentos de déficit de cuenta corriente, porque ahora hay superávit fiscal y no hay una emisión monetaria destinada a asistir al Tesoro. Sin embargo, es un argumento que suele ser objetado por economistas, y no sólo los que simpatizan con la oposición, sino lo que han pasado por el Fondo Monetario Internacional.

Por caso, fue muy comentado el informe de Alejandro Werner, ex director del organismo, quien recordó otros casos de la historia reciente en los que, incluso que las cuentas fiscales equilibradas, hubo países que terminaron devaluando su moneda después de un período extenso de déficit de la cuenta corriente.

Werner no pronosticó una crisis en el corto plazo, pero dejó en claro que el staff del Fondo no cree en la viabilidad del plan Caputo y que, por lo tanto, solo estaría dispuesto a firmar un acuerdo de corto plazo -en el cual no le aportaría fondos frescos a Argentina- solamente para darle tiempo a Javier Milei a que supere su test electoral en las legislativas de octubre. Y que, recién después de la elección, se plantearía un acuerdo de largo plazo, que incluiría la salida del cepo.

El propio Milei pareció confirmar que ese es el escenario más probable, al afirmar que el cepo ya no existirá en 2026. De esta manera, el presidente envió al mercado el mensaje de que no hay que esperar una modificación en su política de ancla y controles cambiarios este año, y que sí está dispuesto a un cambio más de fondo para la segunda etapa de su mandato.

Mientras tanto, a lo máximo que puede aspirar por parte del FMI es al desembolso de los dólares suficientes como para saldar el pago de intereses que vencen este año.

Sopesando el efecto Trump

El tono del debate cambió en las últimas horas, porque el «efecto Trump» generó dudas sobre cómo se impactarán las cuentas. En definitiva, el déficit de cuenta corriente pudo ser financiado gracias a un fuerte flujo de ingreso de dólares en el plano financiero. Y la continuidad de ese equilibrio dependerá de que el mercado siga confiando en que Caputo mantendrá bajo control al dólar y que, además, siga siendo atractiva la rentabilidad en pesos.

De hecho, después de la última baja de tasas de interés dispuesta por el Banco Central, lo que ocurrirá es una suba de los retornos para los inversores del carry trade. Esto ocurre porque, al mismo tiempo que la tasa baja del 32% al 29%, el dólar pasa de una velocidad del 2% a otra del 1%. Y eso significa que para todo aquel que invierte en pesos -desde los plazos fijos bancarios hasta los títulos del Tesoro-, habrá una ganancia mayor a la anterior cuando saque la cuenta en dólares.

En términos anuales, según la estimación del analista Salvador Vitelli, la nueva diferencia entre la tasa y el dólar -el spread, en la jerga financiera- es de 230 puntos básicos más alta ahora que en el momento en que la tasa estaba en 40% y el crawling peg seguía en 2% mensual.

Esta situación se interpretó como una demanda de mayor tasa por parte de los inversores para seguir apostando al peso. Sin embargo, no llegaba a implicar una amenaza para el libreto de Caputo, que marca una continuidad del plan cambiario durante todo el año y una inflación en franco descenso.

Pero el «lunes negro» de Trump generó nerviosismo, junto con el desplome de los valores en el mercado de capitales. Y la mayor prueba de ello fue el hecho de que el propio Caputo haya tenido que salir a dar un mensaje de calma.

«Siempre contemplamos la posibilidad de que haya shocks externos, como el que estamos viendo en este momento. El mejor antídoto contra esto es garantizarles a los argentinos que este gobierno nunca se va a mover un centímetro del orden fiscal y monetario que llevamos adelante desde el día 1», escribió el ministro en las redes sociales.

¿Y los dólares?

El problema para Caputo es que lo que el mercado está poniendo en duda no es el compromiso del gobierno para mantener el superávit fiscal, sino su capacidad para conseguir dólares que refuercen las reservas del BCRA y, además, su capacidad política de lidiar con una economía en la que el retraso cambiario pase facture en forma de desempleo.

De momento, hay motivos para el nerviosismo. En el nuevo escenario internacional, el dólar se está apreciando frente al resto de las monedas y esto, tradicionalmente, implica una reversión en el flujo de capitales y una caída en los precios de las materias primas.

De hecho, la mayoría de esos efectos han sido deliberadamente buscados por Trump. Especialmente la caída en el precio de la energía. Y fue lo que justificó el pragmatismo con el que negoció con su colega mexicana Claudia Sheinbaum.

Lo que están previendo los analistas es que Trump, ante la posibilidad de que las subas arancelarias -especialmente, las que afecten a China- pueda incrementar los precios de productos de consumo y agravar la inflación, tratará de que el gran factor de compensación sea una disminución brusca del precio del petróleo. De esa manera, la inflación se vería atenuada.

Por lo pronto, la movida de Trump hizo que el barril WTI cayera a u$s72,3, su nivel más bajo en lo que va del año.

En el corto plazo, no es una buena noticia para Caputo, que está apostando a que este año las exportaciones de petróleo le dejen u$s8.000 millones.

Mientras tanto, sigue siendo una incógnita la reacción de los productores agrícolas, los otros grandes proveedores de divisas. Si a Caputo le saliera bien su jugada de baja temporaria de retenciones, podría tener un refuerzo inmediato de hasta u$s5.500 millones, dado el stock de 18 millones de toneladas de soja que hoy duerme en los silobolsas.

Pero en los últimos días el mercado se movió poco, y todavía hay señales de desconfianza por parte de los productores respecto de «la letra chica» del nuevo marco regulatorio.

Con este cambio en el humor del mercado, Caputo dejó en claro cuál será su prioridad: trabajar fuerte sobre las expectativas. De ello depende la suerte de su plan.