Como expertos conocedores del lenguaje diplomático, los funcionarios del Fondo Monetario Internacional suelen empezar con elogios, y dejan para el final, en letra chica y con lenguaje técnico las críticas más complicadas. El último reporte no fue la excepción, dado que tras un extenso elogio a los esfuerzos fiscales y la agenda de reformas del gobierno, insiste en un punto altamente sensible: el peso argentino está sobrevaluado.

El tema cambiario aparece en los anexos del reporte divulgado la semana pasada, en el cual se analiza con detalle una serie de metas de política económica, el desvío respecto del plan trazado y se plantea la evolución a corto plazo.

En lo que respecta al tipo de cambio, el modelo que aplica el Fondo para determinar la cotización que no impida el crecimiento de la economía, establece que tiene que haber un superávit de 0,7% del PBI en la cuenta corriente. Pero el año pasado se registró un déficit de 1,1%. En otras palabras, salieron más dólares de los que entraron por los canales de comercio y servicios, cuando el FMI sugería un resultado positivo para no afectar la competitividad.

Y, de acuerdo con esa evaluación, el peso está sobrevaluado en un 15,8%. Esa apreciación toma en cuenta el tipo de cambio de fin de año. En el primer cuatrimestre, esa situación se agravó, dado que el dólar se abarató en términos nominales, mientras la inflación acumuló un 12,3%.

El FMI se cuida de no aconsejar explícitamente una devaluación, pero deja en claro su opinión. Considera que hay problemas de competitividad, y que podrían agravarse si el panorama internacional -que ahora juega a favor de Argentina por los precios de las materias primas-, se tornara menos amigable.

«Dejen que el tipo de cambio actúe como un colchón para absorber un shock externo. Aprovechen el buen momento de la exportación petrolera para acelerar la acumulación de reservas, lo cual podría reducir el riesgo país argentino y facilitar el acceso a mercado y la inversión externa directa», sugiere el staff del FMI.

Es una forma indirecta, pero bien elocuente, de decirle al gobierno que ante una crisis comercial global, haga como sus vecinos de la región, que devalúan sus monedas.

Cuánto debería valer el dólar según el FMI

El informe del FMI, en vista del esfuerzo fiscal del Gobierno y del creciente superávit comercial, trató de ser componedor y proyectó que el tipo de cambio real va a converger gradualmente hasta «un nivel consistente con los fundamentos de mediano plazo, en el contexto de una mayor flexibilidad y un cuidadoso desarme de las restricciones pendientes».

Esa última alusión es una concesión a Caputo y al Banco Central, en el sentido de que sus preocupaciones por lo que podría ocurrir en un sistema de flotación limpia están justificadas.

Y el informe agregó también la necesidad de mantener políticas que garanticen la estabilidad de los flujos de capitales, algo que, como demuestra la historia económica argentina, puede revertirse rápidamente ante una crisis internacional.

La parte optimista del reporte es la que proyecta que el déficit de la cuenta corriente se reducirá este año, hasta un nivel de 0,8% del PBI.

Pero eso no quita que el Fondo haya tocado el tema que le incomoda al gobierno, y que le haya puesto cifras. Si se considera que, el retraso de 15,8% se agravó en este cuatrimestre por una inflación en dólares de 9% -descontado el IPC de Estados Unidos-, entonces la conclusión es que, para el Fondo, el dólar en Argentina debería estar cotizando por encima de $1,740.

Es, casualmente, un precio que coincide con el límite superior de la banda de flotación.

La visión de Caputo: el dólar no está atrasado

Claro, en Argentina las cosas no son tan fáciles. La propensión de la población a ahorrar en la moneda estadounidense hace que la demanda de dinero sea altamente volátil. Y, como saben los propios funcionarios del Fondo, la última vez que se impuso la sugerencia de una devaluación nominal, durante la campaña electoral de 2023, la inflación duró pocas semanas en neutralizar por completo el salto inflacionario.

Pese a esos antecedentes negativos, el atraso cambiario siempre aparece entre las críticas al plan económico, sobre todo por las dificultades de la industria doméstica para competir con las importaciones de origen asiático. La pérdida de cuota de mercado, los despidos de empleados y los números recesivos que mostró la industria hasta febrero hacen que esta polémica se exacerbe.

Sin embargo, el ministro de economía, Toto Caputo, se ha mantenido firme en rechazar cualquier sugerencia de devaluación. Lo hizo saber de manera muy gráfica hace dos meses, al hablar en la Bolsa de Comercio de Rosario, cuando calificó de «patéticos» a los economistas que reclaman un dólar más alto y -tapando el micrófono, pero modulando con claridad- dijo que «me dan ganas de cagarlos a patadas en el culo».

Es probable que, ante la misión técnica del FMI, Caputo haya usado palabras más técnicas, pero el fondo de su argumento es el mismo: que no puede hablarse de atraso cambiario cuando se está produciendo un récord de exportaciones, al mismo tiempo que el Banco Central compra divisas y, para completar, caen las tasas de interés.

Según Caputo, cuando el dólar y las tasas de interés caen en forma simultánea, eso es un síntoma de que los argentinos tienen mayor disposición a mantener pesos en el bolsillo. Es un punto que generó polémica entre los economistas, dado que los de la línea más ortodoxa sostienen que, contrariamente a lo que afirma Caputo, si hubiese mayor demanda de pesos eso se reflejaría en una mayor tasa de interés.

Pero entre quienes adhieren al punto de vista del gobierno hacen otro análisis: afirman que cuando cae la demanda por activos en pesos, el Tesoro se ve obligado a convalidar una mayor tasa en las licitaciones de bonos, y eso se traslada al sistema bancario. Es, de hecho, lo que ocurrió el año pasado antes de la elección legislativa. Ahora, como los inversores compran bonos en pesos a menor tasa, Caputo tiene el argumento de una mayor demanda de pesos.

En definitiva, el argumento oficial es que no sólo no hay atraso cambiario sino que, de no ser por la intervención oficial en el mercado financiero, la cotización del billete verde estaría más abajo.

Desarmar el cepo sin que explote

Pero hay otros factores que entran en el análisis, y que resultan políticamente molestos para el gobierno. Por ejemplo, que el FMI -en coincidencia con economistas críticos, como Domingo Cavallo– insista en que hay que levantar el cepo cambiario remanente, que sigue limitando la operatoria para las empresas. Nadie cree que el levantamiento abrupto del cepo pudiera ser inocuo. Más bien al contrario, se da por obvio que la reacción inicial del mercado sería una devaluación.

En lo que no certidumbre es en el monto de ese salto. Mientras algunos expertos, como Cavallo, opinan que sería acotado y temporaria, Toto Caputo no opina lo mismo. Si bien afirmó que su objetivo es llegar a la liberalización total del mercado cambiario, dijo que todavía no están dadas las condiciones.

Y su prudencia es explicable: el ministro había proyectado para el año pasado una caída del índice de riesgo país por debajo de los 400 puntos, lo que le abriría la puerta del mercado global de crédito. Sin embargo, la masiva dolarización pre electoral -equivalente a la mitad de la base monetaria- echó por tierra con esos planes. El propio FMI admite la probabilidad de que en 2027 esa dolarización se repita ante una incertidumbre política.

Ahora, Caputo tiene por delante un exigente calendario de vencimiento de deuda dolarizada, que implica que, para el trimestre julio-septiembre se acumularán obligaciones con los bonistas del mercado por u$s4.400 millones, con el FMI por u$s1.613 millones y con otros organismos de crédito por u$s1.529 millones.