Los críticos del Gobierno encontraron en las últimas horas nuevos argumentos para poner en duda la marcha de la economía: al mismo tiempo que el Banco Central frena el crawling peg con el argumento de que el ancla monetaria está llevando a la inflación a la baja, empieza a tomar medidas que dejan en claro que el mercado vuelve a ver un excedente de pesos.

Para empezar, llamó la atención que en los últimos días se incrementó notablemente la venta de bonos por parte de la mesa del Central, algo que implica un sacrificio de reservas y que solo se explica por la intención de mantener a raya al dólar paralelo.

El volumen de un día «normal» en los títulos GD30 y AL30 -que influyen directamente sobre las cotizaciones del dólar «contado con liqui» y del MEP- se ubica en torno a u$s50 millones. Pero, según consignaron analistas del mercado, como Portfolio Personal, en los últimos días se notó un movimiento inusual, que marcó su máximo el martes con u$s247 millones en una jornada.

Las señales del mercado tras la decisión del Gobierno sobre el dólar

En general, las ventas se producen en los últimos minutos de la rueda, revirtiendo de ese modo la tendencia previa del mercado. Son movimientos que despiertan suspicacias en el mercado y no pocas ironías respecto de la vocación liberal de los funcionarios. Después de todo, mecanismos de intervención parecidos eran la norma en la época de la dupla Sergio Massa-Miguel Pesce.

Los economistas afines al Gobierno se defienden con el argumento de que estas intervenciones ocurren al mismo tiempo que el BCRA compra dólares en el mercado oficial -lleva adquiridos u$s1.515 en lo que va de enero– con lo cual no se podría acusar al gobierno de un sacrificio de reservas, que es la situación típica de los gobiernos que intentan sostener un tipo de cambio atrasado.

Sin embargo, hay detalles que siguen llamando la atención. Por ejemplo, que tras el anuncio del freno al crawling peg el dólar mostró un impulso alcista en el mercado paralelo. O que la curva de futuros en el mercado Rofex haya mostrado subas en casi todas las posiciones, lo que sugiere un mayor nivel de demanda de dólares en el mercado.

Además, es extraño que esto ocurra cuando se observa un nivel relativamente alto de liquidaciones por parte del agro.

Y, para completar lo raro del «timing», esta intervención del gobierno para frenar al dólar ocurre justo cuando acaba de anunciar el debut de la «competencia de monedas», algo que en teoría ayudará a que empiecen a circular los casi dos tercios de depósitos en dólares ociosos en el sistema bancario -tiene apenas u$s9.000 prestados sobre un total de u$s32.000 millones-.

¿Sobran los pesos? Por qué el BCRA no tocó la tasa

Lo cierto es que, en contra del mantra oficialista sobre la política de «escasez de pesos», empezó a quedar en evidencia que la gente ya no quiere tener moneda nacional en el bolsillo y que está a la búsqueda de alternativas.

Este es uno de los motivos por los que, contradiciendo muchos de los pronósticos, apenas se movieron las tasas de interés de los instrumentos en pesos luego del anuncio del freno al «crawling peg». En otras palabras, el premio por apostar al carry trade es ahora mayor que antes del anuncio oficial.

Para varios economistas, esta situación obedece a un típico fenómeno estacional: después de diciembre -un mes en el que se produce una demanda inusualmente alta de pesos, porque las empresas pagan aguinaldos y otras obligaciones-, se produce una caída de la demanda de dinero. Es algo que suele reflejarse en un bajón del a cotización del dólar, como se vio sobre fin de año.

Así lo describe un reporte de la consultora Outlier: «Estamos transitando el desarme del pico estacional de la demanda de pesos y eso aporta bastante a la explicación. El pico que colaboró, junto con el triunfo de Trump, para que desde mediados de noviembre la brecha bajara mucho sin necesidad de que el BCRA la ayude. El mismo fenómeno que colaboró para que la brecha tocará 13% en diciembre de 2023 y menos de un mes después superará 50%».

Escapando a la trampa de febrero

Es lo que tradicionalmente se ha dado en llamar «la trampa de febrero», porque muchos gobiernos han cometido el error de confundir esa situación estacional con un cambio permanente, y por eso se apuran a bajar tasas de interés o a responder con una inyección de pesos ante el aumento de la demanda por parte del público. Pero luego viene la contracara: en febrero, aquella preferencia por los pesos desaparece, al tiempo que salen muchos dólares por el pico del turismo emisivo e ingresan pocos por la exportación.

No por casualidad, los veranos han sido, históricamente, los momentos de las grandes devaluaciones. Esto es lo que pone una nota de duda entre los economistas, que advierten que la competencia de monedas requiere de una continuidad de la paz cambiaria. Y nadie se anima a asegurar que en dos meses el paralelo continúe tan anestesiado como se lo ve hoy.

Por lo pronto, el gobierno está dejando en claro su determinación a que la brecha entre el paralelo y el tipo de cambio oficial no se aleje de 15%, y está dispuesto a intervenir.

No solamente lo ha hecho incidiendo a la baja en los mercados MEP y «contado con liqui», sino también con una fuerte esterilización de pesos en la última licitación del Tesoro.

Al volver a testear los mercados, Toto Caputo colocó títulos por $3,49 billones -le ofrecieron $4,10 billones-, una cifra que supera en más del doble el monto de deuda que se vencía. En otras palabras, el Tesoro recibió $1,8 billones adicionales a los que necesitaban, que serán esterilizados.

El gobierno suele remarcar ese punto como diferencia fundamental entre lo que ocurre ahora y lo que ocurría en las licitaciones del gobierno anterior. El «sobrante» no es utilizado para solventar gasto corriente, sino que se deposita en el BCRA y, en los hechos, queda esterilizado de la masa de pesos del mercado.

Los estrategas del gobierno marcan esta situación como algo positivo, en el sentido de que refuerza el «ancla monetaria» para que la inflación siga cayendo. Federico Furiase publicó un tuit en el que aclara que esta operación no implica un aumento de la deuda neta, que mejora el perfil del calendario de vencimientos y que, en definitiva, hace menos oneroso el pago de la deuda a futuro.

La reversión del «punto Anker»

Pero la explicación no dejó satisfechos a todos. En realidad, el argumento va en el sentido contrario al de hace cuatro meses, cuando en una licitación del Tesoro no se llegó a cubrir la totalidad de los vencimientos. Y en aquel momento el propio Furiase explicó que era un síntoma positivo, porque la economía demandaba pesos.

El debate se instaló bajo la denominación de «Punto Anker». En la jerga de los funcionarios del equipo de Caputo -casi todos ex integrantes de la consultora Anker-, hay un punto de inflexión en la economía argentina, a partir de la cual se reactiva el crédito al punto que los bancos empiezan a desarmar sus posiciones financieras para usar los pesos para prestárselos a las empresas.

A fines de septiembre, a diferencia de lo que acaba de ocurrir, apenas se «rolleó» un 67% del vencimiento. Esto implicó que quedaran $2,32 billones sin cubrir, que se pagaron con pesos que el Tesoro tenía depositados en el Banco Central. Y los funcionarios hicieron hincapié en que eran pesos producto del superávit fiscal, por lo que no podía considerarse que se tratase de una expansión real producida por una inyección monetaria.

En aquel momento, esa situación era motivo de celebración: los funcionarios hablaban de una expansión «monetaria buena», que estaba ligada a la reactivación económica del sector privado y no una inyección de pesos con costo fiscal. «El proceso de remonetización en pesos de la economía previsto desde el inicio del programa ya ha comenzado e implica una devolución de recursos del sector público al privado en una situación sin precedentes para nuestro país», decía el entusiasta tuit de Pablo Quirno, secretario de finanzas.

En aquel momento se argumentaba, además, que esa situación era una de las condiciones necesarias para el levantamiento del cepo. Y quienes seguían el día a día de los mercados celebraban el hecho de que el stock de las LEFI iba cayendo sistemáticamente -desde un máximo de $16 billones hasta un mínimo de $9 billones a fin de año.

Sin embargo, ese indicador empezó a revertirse en los últimos días y hoy ya supera los $12 billones. ¿Qué está pasando? Los economistas debaten sobre si se trata de movimientos normales del mercado, donde la demanda por pesos varía todo el tiempo de manera estacional, o si, por el contrario, hay signos de desconfianza respecto del plan económico.

El gobierno exhibe el superávit

Lo cierto es que, pocas semanas después de que Javier Milei argumentara que, si no hubiese sostenido al dólar, la cotización habría caído a $700, ahora otra vez aparece el Banco Central interviniendo para ponerle un techo al paralelo.

Estos movimientos prometen ser la tónica del 2025, con un debate centrado en la sostenibilidad del plan económico que usa al dólar como ancla.

El gobierno, mientras tanto, se aferra a su argumento de batalla: justo cuando le vuelven a llover las críticas, mostró su mayor orgullo: el superávit primario de 1,8% del PBI logrado en 2024, «un hito en nuestra historia», al decir de Toto Caputo. Además, se tomó revancha de las dudas que había dejado la publicación del IPC, y mostró un impactante 0,8% de la inflación mayorista de diciembre, algo que incide positivamente sobre las expectativas.

De todas maneras, se está lejos de un consenso en el mercado. El recorte de fuentes tributarias para este año, y la imposibilidad de recurrir a la «licuación» inflacionaria hace que el sostenimiento del superávit no esté asegurado sin un mayor esfuerzo de reformas estructurales.

Y, mientras tanto, como en cada verano, el público vuelve a demostrar que no quiere mantener pesos en los bolsillos.