En la última semana, el Banco Central de la República Argentina (BCRA) superó la meta de compra de reservas de USD 10.000 millones que se fijó para este año con el Fondo Monetario Internacional (FMI), pero hubo cuestionamientos respecto al nivel de acumulación y sobre las maniobras que hizo el Tesoro Nacional con los pesos que se liberaron. Entre analistas de mercado también surgieron dudas sobre cómo continuará el nivel de compra en los próximos meses y la capacidad de retención por el ente monetario.

Si bien se festejó que a inicios de junio el BCRA ya haya cumplido con la meta de compra de reservas internacionales, hacia los meses que restan del año pretenden que la entidad consolide la acumulación para lograr la meta que el equipo económico acordó con el FMI y evitar un nuevo waiver (dispensa).

El ente monetario, presidido por Santiago Bausili, sumó USD 9.756 millones hasta mayo y superó los USD 10.000 millones en los primeros días de junio -desde que al inicio del año anunció el cambio de la política cambiaria y de intervención en el mercado mayorista. Sin embargo, la totalidad de estos dólares no quedó en poder del organismo porque el Tesoro utilizó parte de estos fondos para atender pagos de vencimientos de deuda.

La consultora Analytica destacó: “Entre enero y mayo, el Tesoro empleó USD 3.866 millones provenientes de emisiones en el mercado local, la compra de USD 150 millones en el mercado la semana pasada y adquisiciones al propio BCRA. Si se descuentan los pagos del Bopreal, por USD 1.267 millones, la acumulación efectiva de dólares hasta mayo llegó a USD 4.623 millones. Al sumar el repo con bancos por USD 3.000 millones en enero, la cifra acumulada ascendió a USD 7.623 millones“.

La evolución de las reservas internacionales brutas no reflejó de manera directa el impacto de las compras. El saldo creció de USD 43.099 millones el 2 de enero a USD 48.369 millones el 4 de junio, influido por variaciones en la cotización de activos como oro, encajes y yuanes, y por pagos de deuda del gobierno nacional y de provincias.

Analytica remarcó que, al inicio del programa, la compra de reservas no se tradujo en una acumulación inmediata porque el Tesoro utilizó esos dólares para enfrentar vencimientos de deuda. El panorama empezó a modificarse con la emisión de los bonos AO27 y AO28 a fines de febrero, que permitió al Ministerio de Economía emplear esos dólares para reducir la presión sobre la autoridad monetaria y acelerar la acumulación. En mayo, el Banco Central adquirió USD 2.601 millones y acumuló USD 2.560 millones.

El equipo económico proyecta que la dinámica cambie en el segundo semestre del 2026. Según Vladimir Werning, vicepresidente del BCRA, la expectativa es que la acumulación de reservas se alinee con el ritmo de compras de la entidad a medida que avance el programa de refinanciamiento del Tesoro.

“A medida que progresa el año, es de esperar que la acumulación de reservas se alinee con la compra de reservas que lleva a cabo el BCRA. Esto reflejará el gran progreso del Tesoro en el programa de refinanciamiento de sus obligaciones en dólares”, sostuvo durante una presentación en el Instituto Argentino de Ejecutivos de Finanzas (IAEF).

La posibilidad de sostener las compras dependerá de los mecanismos de financiamiento. En julio, el Gobierno afrontará un pago por USD 4.300 millones a bonistas y se espera que gestione garantías ante organismos internacionales y nuevos préstamos bancarios para evitar el uso de reservas del Central.

El objetivo de acumulación de reservas netas acordado con el FMI para diciembre de 2026 quedó fijado en USD 8.000 millones. Pero también de que se mantenga la oferta de dólares -lo que se vuelve más complicado en los meses que viene- y no aumente la demanda.

Pese a que el BCRA alcanzó la meta de compra de compra de reservas, hubo críticas de analistas privados respecto a la manera en que lo consiguió.

Lucio Garay Méndez, economista de Eco Go, dijo que la referencia de USD 10.000 millones funcionó más como guía que como meta estricta, porque dependía del crecimiento de la demanda de pesos. “Nunca hubo tal remonetización por lo que todos los pesos que emitieron hubo que esterilizarlos vía instrumentos del Tesoro o el BCRA. Esto es negativo en tanto no hubo un aumento en la demanda de pesos, pero positivo en tanto supieron aprovechar la sobreoferta de dólares que hubo por emisión de deuda privada”, explicó.

También advirtió Garay Méndez que ahora se observa una disminución de la oferta de divisas y un incremento de la demanda privada, lo que reduce el margen para que el Banco Central siga comprando y presiona por un tipo de cambio más alto.

“Todavía no se ve una mejora en la actividad que se traduzca en un aumento en la demanda de pesos y que por ende favorezca la compra de dólares del BCRA. El mix de oferta a la baja, demanda en aumento y actividad frágil redundarán seguramente en menores compras en lo que queda del año”, sostuvo Garay Mendez.

Ese punto también apareció en las explicaciones de Santiago Bausili, presidente del BCRA, durante la última conferencia de prensa: “Cuando anunciamos el programa de acumulación de reservas, lo que dijimos es anticipando un proceso de remonetización, no es que prometemos un proceso de remonetización porque no podemos controlar la demanda de dinero. Podemos generar condiciones que incentiven a que aumente la demanda de dinero si asumimos que los comportamientos de los agentes son consistentes con lo que hemos visto en otras situaciones. Es más un supuesto de que va a ocurrir una remonetización que una promesa”.

El mercado se mantiene atento a la dinámica de acumulación efectiva, la evolución de las reservas netas y la capacidad del BCRA para sostener el proceso en la segunda mitad del año. El escenario incluye pagos externos relevantes y condicionamientos del acuerdo con el FMI.

Kevin Warsh logró la presidencia de la Reserva Federal bajo la tesis de que la economía necesitaba tasas de interés más bajas. Pero, justo cuando asumió como jefe de la Reserva Federal en mayo pasado, la inflación se disparó tras el aumento del precio del petróleo.

El contexto cambió al asumir y las expectativas se revirtieron de inmediato. De anticipar una baja de tasas con el nuevo presidente, el mercado ahora espera que posponga cualquier recorte ante el fogonazo inflacionario que afronta la economía. Los objetivos que lo llevaron a la presidencia quedaron, por ahora, para más adelante.

Warsh llegó a la Reserva Federal con un mandato contradictorio: Donald Trump lo eligió para bajar tasas, pero la inflación se ubicó por encima de 3,8%, el mercado proyectó una política monetaria sin recortes durante el resto de 2026 y la discusión interna del FOMC quedó atravesada por la productividad asociada a la inteligencia artificial, el deterioro fiscal y la demanda de deuda del ecosistema cripto.

Inteligencia artificial y el nuevo argumento “deflacionario”

El argumento de Warsh no es monetario sino tecnológico. Sostuvo que la inteligencia artificial generaba un salto de productividad comparable al de la electrificación industrial, y que ese choque de oferta sería deflacionario por naturaleza: más producción por unidad de trabajo, costos marginales en descenso y eficiencias que se replican sin fricción. Su tesis fue que la Fed podía bajar todavía más rápido las tasas sin avivar la inflación.

Esa tesis no sedujo a todos por igual dentro de la Reserva Federal. La postura del Federal Open Market Committee (FOMC) fue más cautelosa: varios miembros del comité, entre ellos el presidente de la Fed de Chicago, Austan Goolsbee, señalaron que el entusiasmo por la IA podía ser inflacionario en el corto plazo, al empujar inversión masiva y mayor demanda de energía antes de que los beneficios de productividad se materializaran.

Ante el nuevo contexto, el mercado esperó que las tasas de interés se mantuvieran sin cambios durante el resto de 2026.

El FMI, en su consulta del Artículo IV, fue explícito: “Con la tasa de política cerca del nivel neutral, hay poco margen para bajar en 2026”.

La Oficina de Presupuesto del Congreso proyectó un déficit federal de USD 1,9 billones en 2026, que crecería a USD 3,1 billones para 2036.

La deuda pública en manos del sector privado ya superó el 101% del PBI, un récord desde la Segunda Guerra Mundial, y los pagos de intereses sobre esa deuda superaron el billón de dólares anuales por primera vez en 2025.

Ahí emergió la tensión más aguda para Warsh. El flamante presidente habló de limpiar a mayor velocidad el balance de la Reserva Federal y reducir la tenencia de títulos públicos. Pero, si la Fed reduce su balance y los compradores extranjeros tradicionales siguen retirándose, ¿quién absorbe la oferta de deuda que genera el déficit?

Ray Dalio, fundador de Bridgewater, lo formuló sin rodeos en noviembre de 2025: “Si el balance comienza a expandirse significativamente mientras se recortan tasas y los déficits fiscales son grandes, lo veremos como una monetización clásica de deuda pública”.

Si la Reserva Federal no opera como comprador de deuda de última instancia, los rendimientos del Tesoro se disparan, lo que contrae el crédito, encarece la deuda hipotecaria y puede desencadenar un ciclo de inestabilidad que la Fed quiere evitar.

Demanda cripto: stablecoins como nuevo comprador marginal

Mientras los compradores tradicionales de deuda pública redujeron exposición -China bajó de USD 1,3 billones en 2013 a USD 604 mil millones hoy, a la mitad en una década- emergió un actor inesperado: el ecosistema de stablecoins, con Tether a la cabeza.

Tether, emisor de USDT, la stablecoin más grande del mundo, con USD 186 mil millones en circulación y 530 millones de usuarios, tenía USD 122 mil millones en Treasuries directos al cierre de 2025 -más del 83% de sus reservas- y una exposición total que superó los USD 141 mil millones. Eso lo ubicó como el 17° mayor tenedor mundial de deuda estadounidense, por encima de Alemania y Arabia Saudita.

El mecanismo fue simple: los usuarios depositan dólares para acuñar USDT; Tether invierte esos dólares en letras del Tesoro a corto plazo y captura el diferencial de tasas.

En 2025 ganó más de USD 10.000 millones con ese modelo. En paralelo, el Genius Act, aprobado en julio de 2025, obligó a todas las stablecoins reguladas a respaldar sus tokens con activos de alta calidad, como Letras del Tesoro. Standard Chartered estimó que el mercado de stablecoins podría crecer de USD 300 mil millones actuales a USD 2 billones para 2028, con hasta USD 1 billón de demanda adicional de T-bills.

La administración Trump, que presionó por tipos de interés bajos y quiso financiar su déficit, encontró en el ecosistema cripto a uno de sus principales compradores de deuda. Los “Tether del mundo” actuaron como bancos centrales paralelos y su balance en Treasuries creció trimestre a trimestre.

Kevin Warsh llegó a la Fed con un mandato contradictorio. Trump lo eligió para bajar tasas de interés, pero la inflación se mantuvo por encima de 3,8%, el FOMC quedó dividido -la votación de abril fue 8-4, la más fracturada desde 1992- y los rendimientos del Tesoro a largo plazo, en 4,5% anual, advirtieron que el mercado descontó la persistencia de déficits fiscales que continuarían aumentando la oferta de deuda.

Forzar recortes en ese contexto podría destruir la credibilidad antiinflacionaria que la institución tardó décadas en construir.

Warsh también quiso reducir el balance. Pero si la Fed vende títulos públicos, los rendimientos del Tesoro suben y agravan el déficit del Tesoro.

Más aún: si China, Japón y otros soberanos continúan reduciendo su exposición a deuda estadounidense, la brecha de demanda se amplía. El ecosistema cripto cubre hoy una fracción relevante, pero insuficiente. La única alternativa real de largo plazo es fiscal: gastar menos de lo que se recauda, algo que ninguna administración en Washington logró en décadas.

El dilema de Warsh quedó planteado: ¿puede un banco central independiente sostener disciplina monetaria cuando el fisco necesita financiamiento barato? La historia sugiere que no de manera indefinida.

El repunte inflacionario obligó a Kevin Warsh a dejar de lado su tesis de que la IA forzaría una deflación que permitiría a la Reserva Federal bajar tasas. Pero las tasas de corto plazo no fueron su principal problema: las proyecciones oficiales del déficit fiscal chocaron con su idea de limpiar el balance de la Fed, al menos a la velocidad que insinuó.

La apuesta a que el mundo cripto aumente la demanda de deuda estadounidense cuando se retira China lució auspiciosa, pero insuficiente para que la Reserva Federal también se desprenda de sus tenencias.

Los mercados, mientras tanto, esperarán su primera reunión el 16 y 17 de junio, para que revele cómo piensa afrontarlo.

El autor es CEO Pampa Capital / Profesor MFIN -UTDT

Las ventas minoristas del sector de pequeñas y medianas empresas (pymes) de la economía registraron en mayo una contracción interanual del 1,2% a valores constantes, aunque la medición intermensual respecto de abril arrojó un aumento de igual proporción . Con estos resultados consolidados, el sector acumuló una retracción del 3,1% durante los primeros cinco meses del año, informó la Confederación Argentina de la Mediana Empresa (CAME) .

Em cuanto a la situación de los comercios, el 48,2% de los encuestados reportó un escenario de estabilidad interanual, marcando un descenso de 5,1 puntos porcentuales respecto a abril. Esta extraña dinámica, algo invertida respecto de los datos de ventas, se explicó por el crecimiento del segmento de los que tienen una evaluación operativa desfavorable, que ascendió al 45,1% desde el 39,6% registrado en el período previo.

Las expectativas a doce meses proyectaron un escenario de paridad para el 48,4% de la muestra, mientras un 38,8% anticipó un repunte de la actividad y el 12,8% estimó un retroceso. En materia de inversión, el 59,4% evaluó el contexto como adverso para la inyección de capital, un 12,5% lo consideró oportuno y el 28,1% mantuvo una postura indefinida.

El desglose sectorial presentó alteraciones frente a relevamientos previos, destacándose tres rubros con desempeño positivo y una variación nula en Ferretería y materiales de construcción. La mayor expansión interanual correspondió a Farmacia (+8,2%). Perfumería (+2,3%) y Alimentos y bebidas (+0,2%) también tuvieron registros positivos. De manera inversa, Bazar, decoración y muebles lideró las retracciones (-8,9%), seguido por Textil e indumentaria (-5,2%).

El índice general de ventas minoristas informado por CAME mide las ventas realizadas por los comercios relevados bajo cualquier modalidad.

Otro dato relevante del índice es que durante mayo se detectó que las ventas online realizadas por los comercios con local a la calle registraron un incremento interanual del 15,2% y una suba intermensual desestacionalizada del 3,7 por ciento. Sin embargo, ese desempeño no logró compensar la contracción observada en el índice general.

El balance operativo del mes evidenció una reconfiguración estructural en el patrón de consumo minorista. Ante la sostenida contracción del poder adquisitivo, la demanda experimentó una marcada tendencia hacia rubros de primera necesidad, los cuales lograron sostener niveles transaccionales estables o positivos. En contraste, los sectores orientados a bienes no esenciales absorbieron el mayor impacto recesivo, demostrando que el ingreso disponible de los hogares se encontró focalizado casi con exclusividad en el mantenimiento de la canasta básica.

Desde la perspectiva de la oferta, la tracción del volumen de ventas dependió estrictamente de la inyección de herramientas financieras, liquidaciones forzadas y eventos masivos de comercio electrónico. Esta dinámica comercial, combinada con el incremento de los costos operativos fijos y las actualizaciones tarifarias, generó una severa compresión en los márgenes de rentabilidad. Frente a un escenario de nula disposición a la inversión, las expectativas del sector proyectaron una estabilización operativa condicionada a la liquidación de inventarios y factores estacionales.

El rubro Alimentos y bebidas, el más sensible al poder adquisitivo de los segmentos medio y bajo de la población, registró una variación interanual positiva del 0,2%, lo que sugiere una estabilización en los volúmenes transaccionados. Según CAME, “este comportamiento respondió a la contracción del poder adquisitivo y a la reasignación del ingreso por incrementos en tarifas de servicios públicos”.

Por otra arte, agrega, “se observó una modificación estructural en la demanda, orientada hacia artículos de primera necesidad, segundas marcas y una reducción de unidades por ticket. El sostenimiento de las ventas requirió la implementación de promociones, descuentos por pago en efectivo y planes de financiamiento”, Además, el clima impulsó categorías de consumo invernal, lo que contribuyó a compensar ciertas mermas sectoriales. Como resultado de estos ajustes, se comprimieron los márgenes de rentabilidad comercial, debido al aumento de los costos fijos operativos, el aumento de precios mayoristas y la competencia de las grandes superficies.

El clima estuvo también detrás del repunte interanual, del 8,2%, en el rubro Farmacias. “Esta expansión respondió a la inelasticidad de la demanda al comercializar bienes de carácter esencial. El volumen de operaciones fue traccionado por la estacionalidad climática, la proliferación de patologías respiratorias y el avance de campañas de vacunación”, dice CAME, que detectó también “una migración del consumo hacia medicamentos genéricos”.

Estos ingredientes hicieron que los márgenes operaran “bajo presión”: aumento de costos fijos y diferimiento en la cadena de pagos de las principales obras sociales. Los locales independientes pierden espacio a manos de las cadenas y el aumento de las prescripciones médicas hizo a su vez que se contraiga la venta de categorías anexas, como perfumería y cosmética.